L’évolution de la gestion d’actifs vers les produits dérivés en France : Enjeux et analyse

L’activité de gestion d’actifs est très vaste ce qui explique qu’elle soit en perpétuel mouvement. D’une part, il y a la gestion traditionnelle (par opposition aux « hedge funds »). Les grands acteurs (ex : Amundi Asset Management) ont émergé de la « course au plus gros » afin de procéder à une baisse générale des frais de gestion pour viser une rentabilité plus importante. Une première solution est d’automatiser la chaîne front-middle-back, une seconde de gérer plus d’actifs pour appliquer les effets d’échelle. D’autre part, on trouve des plus petites sociétés de gestion, souvent créées par un ancien gérant d’une plus grosse société. La logique institutionnelle de ces sociétés est différente : chaque société se spécialise dans un « style » de gestion plutôt que de proposer une immense gamme de produits. L’existence de ces services spécifiques proposés par des sociétés de gestion plus petites constitue une spécialité française dont certaines sociétés tiennent une place importante dans le panorama (ex : Carmignac Gestion). Elles contribuent de manière significative au dynamisme du milieu et à son évolution avec davantage de temps consacré aux services spécialisés « sur mesure » pour les clients importants.

La création de valeur pour la société de gestion et pour le client passe par une définition claire et précise des objectifs à atteindre. La gestion implique un alignement entre les besoins du client, les ordres des managers et les applications faites et initiatives prises par les gérants. L’importance de la culture d’entreprise passe par l’idée de leadership. Ceci prouve que l’évolution des techniques de la gestion d’actifs a un impact décisif sur ses fondements. Ainsi la conversion progressive de la gestion d’actifs aux produits dérivés a de réelles conséquences sur les lignes directrices de la gestion d’actifs.

Actuellement, il est remarqué que les sociétés de gestion d’actifs se tournent de plus en plus vers les produits dérivés. Toutefois, plusieurs craintes se font sentir dans le cadre de l’utilisation ces types de produit financier. Les opposants des produits dérivés sont vite emballés par la phrase de Warren Buffet : « Les produits dérivés sont des armes financières de destruction massive », leur argument principal étant que ce sont des produits dont le fonctionnement est complexe, opaque et peu régulé.

C’est notamment pour cette raison que dans ce travail, nous nous intéressons essentiellement aux produits dérivés ainsi qu’à leur utilisation par les sociétés de gestion d’actifs. Notre problématique est la suivante : « Pourquoi et comment les sociétés de gestion d’actifs se sont progressivement converties aux produits dérivés ? ».

Pour donner des éléments de réponse à cette problématique, ce travail est divisé en deux grandes parties. La première partie est destinée à la revue de littérature et dans laquelle seront exposés la définition et le modèle organisationnel des sociétés de gestion, les enjeux liés à la gestion d’actifs, les impacts de l’accroissement de la concurrence sur l’organisation opérationnelle des sociétés de gestion ainsi que les produits dérivés et leur utilisation. La seconde partie de ce travail consiste à mener une analyse portant sur l’utilisation des produits dérivés dans les sociétés de gestion. Dans cette deuxième partie, nous verrons également s’il faut ou non utilisér les produits dérivés compte tenu des différents risques y afférents.

PARTIE 1 : REVUE DE LITTÉRATURE

Chapitre 1 : Généralité sur les sociétés de gestion d’actifs

Les sociétés de gestion d’actif ou encore sociétés de gestion de portefeuilles sont généralement des institutions qui ont pour mission d’assurer la gestion financière, administrative et comptable des produits gérés pour le compte de tiers. Le domaine de la gestion d’actifs appartient au secteur financier et se trouve à la troisième position après les banques de détail et les moyens de paiement.

Afin de mieux comprendre le fonctionnement de sociétés de gestion d’actifs, nous allons voir dans ce premier chapitre la définition et le modèle organisationnel de ces sociétés puis les impacts de la concurrence sur leur organisation opérationnelle.

Section 1 : Définition et modèle organisationnel des sociétés de gestion

Une société de gestion d’actif peut se définir comme une entreprise d’investissement effectuant à titre principal une activité de gestion sous mandat. Elle peut également exercer une activité de gestion collective. Ainsi, il est possible de distinguer deux types d’activité exercée par les sociétés de gestion de portefeuille[1]:

la gestion de portefeuille pour le compte de tiers appelé également gestion sous mandat : ce type de gestion consiste pour la société de gestion à gérer des portefeuilles individuels d’instruments financiers pour le seul compte de clients. Dans cette première forme de gestion, les clients peuvent être de simples particuliers ou encore d’investisseurs institutionnels ;
La gestion collective appelée également gestion de placement collectif consiste en la gestion de portefeuilles collectifs. Un placement collectif se compose des fonds mis en commun par plusieurs investisseurs et qui sont gérées pour leur compte par un gestionnaire de portefeuille. Dans ce contexte, le gestionnaire de portefeuille utilise les fonds dans l’objectif d’acquérir des instruments financiers comme des actions ou des obligations selon les objectifs fixés. Dans le cadre de la gestion collective, les fonds déposés par les clients sont gérés par les sociétés de gestion dans le cadre de structures juridiques prédéfinies. Parmi cela, il y a les OPCVM ou Organisme de Placement Collectif en Valeurs Mobilières, le passif de ces OPCVM, qui peuvent être des FCP (Fonds Communs de Placement) ou des SICAV (Sociétés d’Investissement à CApital Variable).

Les sociétés de gestion d’actifs sont sous la régulation de l’Autorité des Marchés financiers ou AMF. Ce dernier agrée et suit de près les sociétés de gestion portefeuille. Étant régulé par l’AMF, les sociétés de gestion s’engagent à gérer les fonds qui leur sont confiés. Cet engagement doit se faire de manière indépendante et dans l’intérêt exclusif de l’investisseur. « Quelle que soit la forme de la délégation, la responsabilité repose, en droit, sur la notion de mandat de gestion. Par le mandat, le gestionnaire reçoit la mission, dans le cadre de la politique d’investissement définie dans le contrat, de prendre les décisions de gestion en acquérant ou en cédant les titres pour le compte de l’investisseur ou mandant »[2].

Par ailleurs dans la gestion d’actif, il faut noter que ce sont les clients qui supportent les risques de crédit et non la société de gestion. Cette dernière supporte les risques opérationnels.

A- Missions et rôles des sociétés de gestion

Comme présenté plus haut, les sociétés de gestion sont des entreprises d’investissement ayant un agrément de l’AMF. La mission principale de ces sociétés de gestion est de fournir des services d’investissement. Selon l’article L. 532-9 du Code monétaire et financier, une société de gestion assure la gestion de portefeuilles individuels ou collectifs d’instruments financiers pour le compte de clients. Dans le cadre de cette mission, les sociétés de gestion ne peuvent conserver les titres et doivent par conséquent faire appel à des intermédiaires financiers pour transmettre leurs ordres sur le marché.

Pour assurer leur mission, les sociétés de gestion travaillent généralement sous mandat. Le mandat est donné soit au travers de l’OPCVM soit directement par des investisseurs privés pour autoriser la gestion de leur fortune ou encore par des investisseurs institutionnels comme des fonds de pension ou des compagnies d’assurance. Pour ces dernières, il s’agit de gérer l’épargne collectée ou les réserves techniques qu’elles possèdent.

C’est à travers le mandant que se détermine la politique d’investissement qui doit être suivie par les sociétés de gestion. Le mandat est également considéré comme une autorisation permettant aux gestionnaires de prendre des décisions de gestion à travers l’acquisition ou la vente des titres pour le compte de l’investisseur. Dans un contrat de gestion d’actifs, les investisseurs bénéficient de l’expertise de professionnels ainsi qu’à une meilleure diversification des risques.

Les missions assurées par les sociétés de gestion d’actifs sont destinées à servir trois types de clients :

Les entreprises qui ont le désir de placer leurs excédents de trésorerie ;
Les Caisses de Retraite ;
Les institutions financières investissant pour leur compte propre ou distribuant les OPCVM à leurs clients.

Les clients des sociétés de gestion ont des caractéristiques sensiblement identiques à celles d’une Banque de Financement et d’Investissement. La différence est que les sociétés de gestion d’actif offrent généralement une offre d’épargne packagée durant une période moyen ou long terme, par contre les BFI se focalisent davantage sur des offres de conseil pendant les opérations de haut de bilan, et cela pour une durée à court terme.

B- Le contrôle des risques dans les sociétés de gestion et obligation des gestionnaires

Dans le cadre de leur mission qui est d’assurer la gestion de fonds de plusieurs investisseurs, les sociétés de gestion ont le devoir d’établir un dispositif de prévention et de gestion des risques. Ce dispositif doit impérativement se baser sur une politique de gestion des risques appropriée tout en permettant au gestionnaire d’évaluer, de suivre et de contrôler régulièrement l’adéquation et l’efficacité de la politique de gestion des risques.

Dans le cadre la politique de gestion des risques, les sociétés de gestion sont tenues de mettre en place une cartographie des risques susceptibles d’avoir un impact sur les fonds gérés ou sur la société en générale. Parmi les risques les plus importants, il y a : les risques de marché, les risques de crédit et de contrepartie, les risques de liquidité et les risques opérationnels[3] :

Les risques de marché

Les risques de marché sont des risques de perte qui sont engendrés généralement par une évolution défavorable du prix des titres ou des instruments financiers qui compose le portefeuille des sociétés de gestion. Le risque de marché peut être quantifié à travers l’évaluation de la volatilité, matérialisant l’importance des fluctuations possibles d’un prix.

L’évaluation des risques de marché peut s’effectuer par le biais de deux types indicateurs : la VaR ou Value At Risk et la TE ou Tracking Error. Le premier indicateur sert à déterminer le niveau de perte maximum pour un portefeuille sur une période donnée avec un intervalle de confiance. Le second indicateur est par contre destiné à évaluer l’écart-type d’une série et de mettre en évidence les différences entre les performances d’un portefeuille et les performances de l’indice de référence.

Risque de crédit / contrepartie

Le risque de crédit est le risque encouru par un investisseur lorsque l’emprunteur n’arrive pas à rembourser sa dette à la date d’échéance prévue dans le contrat initial. Pour mieux gérer les risques de crédit ou de contrepartie, les sociétés de gestion se basent généralement sur l’analyse des notations des émetteurs et établissent périodiquement une liste des contreparties avec lesquelles elles sont autorisées de traiter.

Par ailleurs, les sociétés de gestion font également appel à d’autres types de stratégie pour se prémunir d’un éventuel risque de contrepartie, par exemple par le biais de lignes de collatéral ou en faisant appel aux produits dérivés.

Risque de liquidité

Le risque de liquidité est le risque pour une société de ne pas pouvoir se refinancer. Cela peut être causé soit par une insuffisance d’acheteurs soit par une insuffisance de liquidité sur le marché monétaire.

Au sein des sociétés de gestion d’actifs, le risque de liquidité peut être suivi sur deux niveaux distincts : au niveau de l’actif et au niveau du passif des fonds. À l’actif, le suivi a pour objectif de s’assurer que les instruments financiers ou les titres qui composent le portefeuille puissent être vendus à un prix raisonnable et cela à tout moment. Au niveau du passif, le suivi tend surtout à assurer une meilleure répartition des parts entre les différents porteurs afin que la société puisse se mettre à l’abri d’un risque de rachat massif.

Risques opérationnels

Les risques opérationnels quant à eux sont des risques de perte financière se rapportant à des événements non financiers. Il peut s’agir de risque de défaillance au niveau des procédures, des processus, au niveau du personnel, des systèmes d’information ou encore de l’environnement externe. Le suivi des risques opérationnel est soutenu et systématisé avec la réglementation proposée par le comté de Bâle.

Par ailleurs, il est également important de noter que les sociétés de gestion sont tenues de se conformer à un devoir fiduciaire dans la gestion de fonds d’investissement et cela dans l’intérêt de tous les investisseurs. Le principe du traitement équitable des investisseurs est l’un des principaux piliers de la réglementation française s’appliquant à la gestion de fonds d’investissement : « une société de gestion « doit veiller à ce que les porteurs de parts ou actionnaires d’un même placement collectif (…) soient traités équitablement » et « s’abstient de placer les intérêts d’un groupe de porteurs de parts ou actionnaire au-dessus de ceux d’un autre groupe de porteurs de parts ou actionnaires »[4].

Ces sociétés doivent également agir en toute honnêteté et effectuer leurs activités de manière très professionnelle.

C- Les différents fonds gérés par les sociétés de gestion

Pour pouvoir répondre aux différents besoins de leurs clients et en atteindre le maximum, les sociétés de gestion ne cessent de développer et de commercialiser des gammes de fonds de plus en plus étendus.

Les différents fonds gérés par les sociétés de gestion d’actif correspondent aux différents niveaux de risques et tournent autour d’horizons de placement désirés par les clients. Il existe ainsi une multitude de fonds se rapportant non seulement à une gestion traditionnelle, mais également à une gestion alternative.

Pour la gestion traditionnelle, il existe en général quatre catégories d’OPCVM. Chaque catégorie se compose à leur tour de plusieurs sous-catégories de fonds :

Les fonds « Monétaires »

Les fonds monétaires sont destinés à assurer un moindre risque en capital. Ce type de fonds se traduit le plus souvent par un placement à court terme. Les fonds monétaires sont destinés essentiellement à servir les particuliers et les entreprises en leur permettant de confier leur trésorerie avec un faible risque de perte.

Les fonds « Obligataires »

Les fonds obligataires correspondent le plus souvent à des placements sur le moyen et le long terme. La plupart de l’encours des fonds obligataires est investi en obligations. Dans ce type de fonds, le degré de risque encouru est fonction soit de la variation des taux d’intérêt soit de la qualité des émetteurs des titres achetés par le fonds.

Les fonds « Actions »

Les fonds actions se rapportent généralement à des placements effectués sur le long terme. Ce type de risque peut porter sur différentes catégories d’entreprises comme les entreprises disposant de grosses capitalisations, les « small caps », les entreprises appartenant à un secteur d’activité particulier, les entreprises familiales, etc.

Les fonds « Diversifiés »

Les fonds diversifiés correspondent quant à eux des placements réalisés sur le moyen et/ou le long terme. Ces fonds diversifiés peuvent se composer de différents types d’actifs et de plusieurs poches comme une poche actions, une poche taux, etc. Les instruments qui composent les fonds diversifiés sont gérés indépendamment les unes des autres et l’allocation s’effectue selon les performances de chacune ainsi que de la politique de gestion du fonds.

Les fonds « ISR »

Dans les fonds ISP ou Investissement Socialement Responsable, le risque est en général important, car les fonds sont dans la majorité des cas investis en actions d’entreprises pour assurer des qualités environnementales et sociétales avérées.

Les sociétés de gestion d’actifs peuvent gérer ces différents fonds selon deux approches possibles une approcher passive et une approche active [5]:

Pour le gestionnaire, la gestion activelui permet en général de choisir les titres qu’il achète de manière discrétionnaire parmi une multitude de valeurs se rapportant au profil de l’OPCVM. Dans le cadre de la gestion active, le gestionnaire peut faire appel à des produits dérivés pour lui permettre de couvrir le risque se rapportant à son portefeuille. Le principe fondamental en termes de gestion active est qu’il est possible de se dresser contre le marché ;
La gestion passive appelée également gestion indicielle est destinée à reproduire efficacement un indice de référence. Dans ce type de gestion, il faut impérativement que les marchés soient efficients.

Par ailleurs, outre ces deux types de gestion, les sociétés de gestion peuvent également opter pour un style de gestion spécifique. Ce mode de gestion spécifique dépend majoritairement de la catégorie d’actifs concernés, de la politique du portefeuille ainsi que des gains escomptés. Par exemple, il y a :

« Growth : investissement caractérisé par des titres ayant une valeur juste avec un important potentiel de croissance ;
Value : investissement se caractérisant par des titres avec une valeur qui est souvent considérée comme sous-évaluée et présente un potentiel de revalorisation ;
GARP ou Growth At Reasonable Price) : équilibre entre Value et Growth
Indiciel : consiste à reproduire les éléments qui composent un indice de référence
Blend : gestion indicielle
HTM ou Hold To Maturity : investissement en titres de créances. Les titres sont généralement conservés en portefeuille jusqu’à ce qu’ils atteignent un certain niveau de maturité ;
Etc….» [6]

Enfin dans le cadre de la gestion traditionnelle, il est plus qu’important de noter qu’il existe différentes autres catégories de fonds spécialisés, et qui sont dans la plupart des cas liés à des avantages fiscaux à l’exemple des FCPE, FCPR, FCPI, OPCI [7]:

FCPE ou Fonds Commun de Placement d’Entreprise est un OPCVM destinés essentiellement aux salariés d’une entreprise ou encore d’un groupe d’entreprises. Il s’agit de recevoir les épargnes des salariés ;
FCPR ou Fonds Commun de Placement à Risques sont des fonds avec des actifs qui se composent pour la moitié de valeurs mobilières qui ne peuvent faire l’objet de négociation sur un marché réglementé ;
FCPI ou Fonds Commun de Placement dans l’Innovation peuvent d’une part être considérés comme des FCPR avec des actifs qui se composent essentiellement de titres non cotés de petites et moyennes entreprises françaises innovantes (à hauteur de 60% au minimum).

D- La chaine de valeur

Actuellement, il n’existe pas réellement un schéma organisationnel unique destiné aux sociétés de gestion. Toutefois, il existe une variété de schémas organisationnels ou encore un business model. Les sociétés adaptent les schémas selon différents facteurs comme leur spécialisation, leur taille, leur stratégie commerciale, leur expertise en termes d’investissement, leurs modes de distribution, etc.

Dans le cadre des activités de gestion, il est possible de distinguer deux axes majeurs :la gestion de l’actif et la gestion du passif [8]:

la gestion de l’actif concerne toutes les activités se rapportant à la gestion financière qui se trouve au centre des métiers des sociétés de gestion. Dans cet axe, les principales activités sont généralement les activités de marché en relation avec l’allocation, les investissements effectués par la société de gestion à l’exemple de l’achat ou de la vente de titres détenus en portefeuille, la confirmation des ordres, les négociations, etc.
la gestion de passif concerne toutes les activités se rapportant à la centralisation des ordres de souscription ou encore les opérations de règlement ainsi que la gestion collective.

Le schéma présenté ci-après synthétise les deux axes qui composent la chaine de valeur d’une société de gestion.

Figure 1 : Chaine de valeur des sociétés de gestion

Ce schéma montre que les sociétés de gestion effectuent leurs activités selon trois fonctions principales : le Front Office, le Middle-Office et le Bac Office.

Dans le cadre de cette chaine de valeur, la stratégie de distribution des sociétés de gestion repose essentiellement sur deux points capitaux : les canaux de distribution et la relation client.

Les canaux de distribution qui intéressent le plus les sociétés de gestion sont notamment les réseaux partenaires comme les banques ou les assurances. Ces réseaux leur permettent de distribuer des fonds par le biais de supports comme l’assurance vie. Il y a ensuite les plateformes de distribution, les autres sociétés de gestion ainsi que les conseillers en gestion de patrimoine. La rentabilité des canaux de distribution repose essentiellement sur la visibilité de la marque, de la capacité des sociétés à déterminer les besoins de la clientèle et de l’attractivité des rétrocessions ainsi que de l’efficacité du mode de distribution mis en œuvre.

Section 2 : Les enjeux liés à la gestion d’actifs

Actuellement, le marché de la gestion d’actif est soutenu par des facteurs de croissance structurels très solides à l’exemple du financement des retraits, le développement de l’épargne, l’existence de trésorerie de réserves importantes au sein des entreprises ainsi que le rebondissement de l’industrie mondiale de la gestion d’actifs.

Figure 2 : Les différents leviers de croissance des sociétés de gestion

Source : Tiré de l’étude « Le marché de l’asset management en France » de Xerfi-Precepta. © Xerfi

Le développement à l’international : le développement à l’international est le premier levier de croissance des sociétés de gestion. Dans le cadre de ce développement à l’international, l’objectif principal est de pouvoir accéder à l’épargne internationale et d’atteindre de nouveaux types de savoir-faire et de nouvelles expertises tout en réalisation des économies d’échelles. Parmi les zones géographiques qui intéressent le plus les sociétés de gestions françaises, il y a premièrement les pays émergents et puis les Etats-Unis[9];
L’innovation financière : l’innovation financière est le second levier qui conditionne le développement des sociétés de gestion. Sur le marché de la gestion d’actifs, plusieurs innovations s’y opèrent. Il y a par exemple le développement des produits smart beta qui se fondent sur des indices innovants. Il y a également les gestions spécialisées qui se basent sur des actifs réels ;
La rationalisation des gammes des produits : le fait de rationaliser les gammes des produits peut être très bénéfique pour les sociétés de gestion. Toutefois, cette stratégie nécessite une bonne gestion des fonds, car l’étendue de la gamme peut pénaliser leur lisibilité et par conséquent complexifier le rôle des gestionnaires ;
Renforcer la confiance des investisseurs : afin que les sociétés de gestion puissent se développer sur le marché financier, le plus important est qu’elles arriver à gagner la confiance des investisseurs tout en assurant une forte notoriété à leur marque. Dans un marché qui commence à être saturé, les sociétés de gestion ont intérêt à témoigner du sérieux et de la responsabilité dans le cadre de leurs activités ;

Par ailleurs, d’autres enjeux viennent également caractériser le marché des sociétés de gestion d’actifs : la concurrence, la pression réglementaire, les nouvelles technologies, etc.

A- La concurrence

En nous nous référons à un rapport publié par State Street Corporate, de plus en plus de sociétés de gestion d’actifs (soit une société sur quatre) estiment qu’il est fort probable qu’elles soient dans les cinq prochaines années confrontées à une pression concurrentielle soutenue par de nouveaux acteurs issus de secteurs d’activité différents, par exemple des entreprises technologiques ou encore des prestataires de services non financiers[10].

Toutefois, l’arrivée de ces nouveaux acteurs semble ne pas trop inquiéter les gestionnaires d’actifs étant donné que ces derniers développent déjà des stratégies offensives. Selon toujours le rapport publié par State Street Corporate, environs 42% des sociétés de gestion prévoient d’intégrer sur le marché une toute nouvelle catégorie de produits. Pour plus de 52 % d’entre eux, la stratégie pour faire face à la concurrence consiste à étendre leurs réseaux de distribution D’autres par contre, et non le moindre, souhaitent exploiter de nouveaux canaux de distribution[11].

B- La pression règlementaire

Depuis environ une décennie, le secteur de la gestion d’actifs fait face à des changements réglementaires qui leur sont directement imposés alors que les procédures de mise en conformité sont souvent très couteuses. Ces sont les petites sociétés de gestion d’actifs qui sont les plus sensibles à la pression réglementaire.

Le renforcement de la réglementation financière ainsi que la pression concurrentielle soutenue par les gestionnaires de fonds indiciels ont attaqué de manière significative les marges des sociétés de gestion. Par conséquent, elles considèrent les opérations de fusions et d’acquisitions comme une solution leur permettant de procéder à des économies d’échelles.

C- Les nouvelles technologies

À part la concurrence et la pression réglementaire, le développement des nouvelles technologies de l’information et de la communication se présente également comme un enjeu majeur pour les sociétés de gestion. Les tendances réglementaires et démographiques ont déjà transformé le secteur et les progrès technologiques ne font qu’accélérer le processus.

En effet, dans les secteurs d’activités, les NTIC est un chantier important, car actuellement, elles sont considérées comme la base de la communication. Le développement des nouvelles technologies a transformé la façon de consommer et de distribuer. Pour les entreprises, les outils numériques leur permettent de mieux se faire connaitre et de mieux prospecter. Ainsi, les sociétés qui n’arrivent pas à franchir l’étape de la digitalisation risquent d’affaiblir leur compétitivité.

Si auparavant, la mise en place d’un site internet était juste destinée à permettre aux sociétés de gestion de se positionner sur la toile, actuellement, la numérisation leur impose des restructurations inévitables. Dans le cadre de cette digitalisation, ce n’est pas forcément le fait d’être présent qui est important, c’est aussi et surtout la capacité des sociétés de gestion à maitriser les différents outils offerts par le numérique pour en faire de véritables vecteurs d’informations et de commercialisation.

Si les grandes sociétés de gestion d’actifs, notamment les sociétés de gestion américaines, ont très tôt compris l’importance des nouvelles technologies dans le développement, les sociétés de gestion européennes, particulièrement les sociétés françaises commencent seulement à s’en préoccuper. Dans le secteur de la gestion d’actifs, BlackRock est sans doute le plus à la pointe sur le sujet. La société est même allée recruter un directeur de recherche chez Google, Bill MacCartney[12].

Chapitre 2 : Impacts de l’accroissement de la concurrence sur l’organisation opérationnelle

Au cours de ces dix dernières années, les sociétés de gestion ont connu une importante évolution de leurs métiers au sein d’un environnement complexe marquée par la pression concurrentielle. Dans ce second chapitre, nous allons porter notre réflexion sur les transformations du marché de la gestion d’actif que ce soit en termes organisationnels, en termes de composition d’actifs ainsi qu’en termes de réglementations qui régissent le marché.

Section 1 : Evolution du marché de la gestion d’actifs

Durant ces dernières années, il est remarqué que les investisseurs ont souvent tendance à confier la gestion de leurs portefeuilles à des gestionnaires institutionnels. Cette évolution de la gestion des portefeuilles est témoignée pour une grande partie par l’accroissement important du nombre d’actifs confiés aux diverses catégories d’investisseurs institutionnels.

Le graphique présenté ci-après donne un aperçu du volume des actifs gérés pour le compte de tiers sur le marché français :

Graphique 1 : Actifs gérés pour compte de tiers sur le marché français (en Mds d’euros)

A- Evolution du nombre des sociétés de gestion d’actifs

Depuis l’année 2000, le nombre de sociétés de gestion n’a cessé d’augmenter. Selon l’AFG, l’effectif est passé de 375 sociétés à plus de 600 actuellement. Cela correspond à une croissance de 60% sur dix ans. L’évolution du marché de la gestion d’actif est beaucoup plus bénéfique pour les sociétés de gestion entrepreneuriales que pour les groupes bancaires et assurances mutuelles.

Entre 2005 et 2010, le marché des sociétés de gestion d’actifs a été marqué par une forte concurrence. Durant cette période, le nombre de sociétés qui se spécialisent dans la gestion d’actifs a augmenté de 25%, soit 592 sociétés en total à la fin de l’année 2010. Il est également remarqué que les acteurs progressent dans le développement international que ce soient les majors ou les sociétés de petite taille.

La figure présentée ci-après synthétise la dynamique de la création des sociétés de gestion entre 2007 et 2014 :

Graphique 2 : Dynamique de la création de sociétés de gestion depuis 2007

B- La rationalisation des gammes d’OPCVM

Afin d’obtenir la plus grande part de marché possible face aux différents concurrents qui occupent leur marché, les sociétés de gestion d’actifs sont poussées à mettre en place une stratégie de rationalisation des gammes. Cette rationalisation se présente avant tout comme une opportunité permettant aux sociétés de gestion de proposer une gamme de fonds à la fois cohérente, structurée et adaptée aux besoins de la clientèle.

La rationalisation peut également être considérée comme un moyen permettant d’apporter des synergies nouvelles dans le cadre d’un environnement concurrentiel. Par exemple, en diminuant tendanciellement le nombre de fonds, il est possible de réduire par conséquent les frais d’exploitation de la structure tout en permettant de réduire les coûts des opérations.

C- L’évolution de la réglementation[13]

Selon l’étude du cabinet Equinox consulting, l’évolution de la réglementation impose aux sociétés de gestion d’effectuer des investissements significatifs afin qu’elles puissent adapter leur modèle opérationnel au nouveau contexte réglementaire européen et international. Si en principe cette nouvelle réglementation doit permettre aux sociétés de gestion de faciliter la création de nouveaux produits et optimiser leur commercialisation, la plupart des sociétés constatent que cela n’apporte pas de réels avantages au niveau de la confiance que les clients doivent leur accorder.

En effet, les nouvelles règlementations qui leur sont imposées sur les produits doivent se présenter avant tout comme une première étape leur permettant de renforcer leur efficacité et leur rentabilité. Ensuite, ces réglementations doivent se focaliser sur le traitement des points se rapportant à la transparence et à la lisibilité des produits d’investissement afin d’optimiser la confiance des investisseurs. Enfin, il est également essentiel que les nouvelles réglementations puissent assurer une meilleure égalité en ce qui concerne les conditions de concurrence entre les divers produits et contrats d’épargne.

Ainsi, le nouveau corpus réglementaire comme ceux imposés par l’UCITS IV, le MIFID II ou Bâle 3) se rapportant aux produits ou directement aux acteurs sont considérés premièrement comme une contrainte et n’apporte aucune réelle opportunité. Selon toujours le cabinet Equinox, les nouvelles réglementations :

engendrent un déséquilibre au niveau de la concurrence profitant aux acteurs qui proposent des produits d’épargne faiblement encadrés ainsi qu’en faveur des produits des banques d’investissement et de financement pour lesquels les régulateurs sont moins stricts même si des risques sont constatés ;
poussent les sociétés à effectuer d’importants investissements, mais cela n’apporte pas directement de réels profits même si cela leur permet de faciliter la commercialisation de leur produit au niveau national et international.

Par ailleurs, il est également constaté que le volume d’actif géré par les sociétés de gestion augmente.

Section 2 : Les produits dérivés

Depuis les années 80, le secteur financier n’a cessé de connaitre d’importantes innovations. Les différentes innovations qui se sont succédées ont été à la fois engendrées par trois changements structurels importants dont l’augmentation des risques, le développement croissant des nouvelles technologies de l’information et de la communication ainsi que la libéralisation de l’économie[14]. Plusieurs consensus existent pour confirmer l’impact positif de l’innovation financière sur le système financier. Cependant, l’innovation financière a toujours fait l’objet de débat à chaque crise financière, les produits dérivés étaient les plus concernés.

Par ailleurs, force est de constater que le marché des produits dérivés a connu une importante progression que ce soit en termes qualitatif ou quantitatif. Théoriquement, les produits dérivés doivent permettre aux entreprises une allocation optimale des risques et participer à l’efficience des marchés.

Toutefois dans la pratique, le développement des produits dérivés a pour conséquence de renforcer la volatilité des marchés sous-jacents bien que cela ne semble pas être validé par les études empiriques[15]. Malgré cela, plusieurs débâcles retentissantes ont mis en question l’utilisation excessive de ces produits financiers ainsi que de l’effet de levier.

Ensuite, plusieurs acteurs soulignent la complexité des produits dérivés ainsi que la concentration des risques qui sont considérés comme de potentielles sources d’instabilité, notamment en raison de la répétition et de l’envergure des risques extrêmes, ainsi que l’accroissement de l’incertitude et de la possibilité de plus en plus importante du risque systémique[16].

Selon le paragraphe 10 de la norme IAS 39, « un produit dérivé peu se définir comme un instrument financier dont la juste valeur se détermine selon des variations de la valeur d’un sous-jacent. Le sous-jacent nécessite un investissement initial nul ou du moins nettement inférieur à l’investissement nécessaire à acquérir le sous-jacent, et qui est réglé à une date future. Les instruments dérivés sont fermes ou optionnels portant sur les éléments suivants : un taux d’intérêt, un cours d’une action, un cours de matière première, un taux de change, un rating de crédit, un indice sur l’un des sous-jacents cités auparavant »[17].

Par ailleurs, les instruments dérivés peuvent également être considérés comme des contrats financiers. La valeur des instruments dérivés varie selon les changements de valeur d’un ou de plusieurs actifs, d’un indice des actifs ou encore d’une devise. La valeur des instruments financiers peut également varier en fonction du changement de la valeur d’une marchandise ou d’un taux d’intérêt. Les instruments dérivés traditionnels se composent généralement de quatre catégories : change, taux d’intérêt, capitaux propres et marchandises[18].

Ces instruments sont utilisés dans la plupart des cas pour servir la gestion de portefeuilles ou encore à la répartition des actifs. Ils peuvent également être utilisé pour faciliter les emprunts et les prêts ou encore à transférer les risques de prix engendrés par les fluctuations de la valeur des actifs et des passifs.

C’est dans les années 70 que les instruments dérivés ont commencé à être utilisés avec l’avènement des contrats à terme de devises. Mais c’est en 1980 que leur utilisation a commencé à s’exploser en termes d’innovation avec les échanges de devise, les échanges de taux d’intérêt et une panoplie de contrats à terme normalisés.

A- L’accroissement remarquable du marché des produits dérivés

Les produits dérivés sont sans aucun doute les formes d’innovations financières les plus importantes au cours des trente dernières années. Ces produits dérivés sont généralement des actifs financiers dont la valeur est fonction de plusieurs facteurs comme l’action, l’indice, le taux d’intérêt ou encore les matières premières, etc.

Selon une enquête menée par la BRI, les montants négociés sur les marchés organisés des produits dérivés accroissent de 27% en moyenne chaque année. L’accélération de cette croissance a commencé au cours de l’année 2002. Cette tendance est également remarquée sur les marchés OTC ou les marchés de gré à gré, mais la hausse est évaluée à 30%[19].

Graphique 3 : Montants notionnels négociés sur les marchés dérivés

Les produits dérivés disposent actuellement d’une place privilégiée au sein des marchés financiers de telle sorte que les montants qui y sont négociés se trouvent la plupart du temps au-dessus de ceux négociés sur les marchés sous-jacents[20].

Le marché des produits dérivés peut être considéré comme un marché très rémunérateur pour différents acteurs, notamment pour les banques dans la mesure où ils se caractérisent le plus souvent par des opérations à forte valeur ajoutée et s’accompagnent de marges très élevées. Ce marché est également rémunérateur pour les sociétés de marché. Par ailleurs d’un point de vue quantitatif, force est de constater que la présence de produits financiers nouvellement créés et les innovations financières ne connaissent aucune limite.

Les produits dérivés évoluent actuellement autour de deux facteurs principaux : la transformation des caractéristiques des contrats et l’élargissement de la nature des produits sous-jacents.

B- Origine des produits dérivés

Historiquement, les premiers contrats en produits dérivés concernaient les matières premières, puis au cours de l’année 1970, ils se sont tournés vers les produits financiers standards comme le taux d’intérêt, le taux de change, etc[21].

C’est en 1980 que les contrats dérivés ont été premièrement introduits sur le marché. Cette première étape décisive concernait essentiellement les contrats dérivés sur indice (Millo, 2007). Ces contrats sur indice se caractérisent par l’inexistence de livraison effective de l’actif considéré comme élément du support des contrats.

Avec ces types de contrats, il est possible de créer différentes formes d’actifs dérivés, notamment par le fait que les positions des produits dérivés sur indice engendrent le plus généralement un règlement en espèces et le montant dépend essentiellement de la différence entre le cours de liquidation de l’indice au comptant et le dernier cours de compensation. Dans ce contexte, les acteurs financiers ne sont contraints de se limiter aux seuls actifs sous-jacents à leur disposition.

Tous les éléments qui sont mesurables de manière objective peuvent tous être utilisés comme un élément de support pour des contrats dérivés. C’est notamment pour cela qu’actuellement, il existe différents types de contrats dérivés comme les contrats sur l’inflation, contrats sur le chômage, les contrats sur la volatilité des marchés boursiers, les contrats sur la température, etc.

Cependant, force est de constater que l’inexistence de marchés effectifs au comptant ainsi que les différentes difficultés se rapportant à la standardisation et à la valorisation des contrats dérivés limitent considérablement leur diffusion bien que le marché semble être particulièrement prometteur.

C- Avantages des produits dérivés sur les sociétés de gestion

Produits dérivés, pour une allocation optimale des risques

L’appréhension portant sur les produits dérivés ne date pas d’hier. En effet depuis le XVIIème siècle les produits dérivés sont considérés comme des produits suspects. Cette appréhension continue jusqu’au XIXème siècle même si des marchés organisés ont déjà été créés, par exemple en Chicago. Les inquiétudes portées sur ces types de produits financiers ont fait que les marchés organisés ont vraiment tardés à se développer, particulièrement à cause de l’existence de réglementation contraignante.

Par exemple au cours de l’année 1970, bien que la manière de considérer les marchés dérivés a connu un grand changement, force est de constater que les critiques qui s’y rapportent n’en sont pas moins virulentes. Les risques éventuels se rapportant aux produits dérivés ont fait l’objet de débat dans bon nombre de rapports internationaux[22].

Ces différents rapports témoignent l’existence de la suspicion à l’égard des produits dérivés et généralement des innovations financières. Cependant, les innovations financières permettent d’accroitre les différents types d’actifs à disposition des agents venant par la suite favoriser le fonctionnement des marchés.

En effet, il est possible de constater que les différentes innovations financières ont participé largement aux évolutions accomplies dans le domaine de la gestion des risques. Ces différentes innovations ont eu comme effet de faciliter la distribution des risques entre les différents acteurs économiques. Également, une meilleure allocation des risques peut renforcer la croissance économique à travers le financement de projets avec des rendements élevés tout en permettant aux investisseurs de gérer plus efficacement leur portefeuille d’actifs.

À part l’allocation des risques qui s’effectuent plus facilement, les différentes innovations financières participent également à l’efficience des marchés, notamment à travers la réduction des coûts de transactions, ou encore par une liquidité plus renforcée des marchés, etc.[23]

Il est important de noter que bon nombre d’économistes sont d’accord sur le fait que les produits dérivés contribuent largement et positivement à la croissance économique. Par exemple Shiller (2004) considère que les produits dérivés ne portent pas essentiellement sur les actifs financiers, mais plutôt sur des variables macroéconomiques à l’exemple de la croissance du PIB, de l’inflation, du prix de l’immobilier ou encore de nombre d’emplois créés[24].

Ainsi, si la fonction des produits dérivés n’est pas tout à fait remise en question, plusieurs voix se font entendre pour mettre en évidence les risques engendrés par les produits dérivés sur la stabilité des marchés financiers.

Produits dérivés, spéculation et volatilité

Les produits dérivés sont également destinés à la spéculation. Si généralement, l’objectif poursuivi dans le cadre de la gestion d’actifs est d’affaiblir l’exposition aux fluctuations du cours d’un actif, les spéculateurs, dans le cadre de l’utilisation des produits dérivés, se tournent davantage vers une position à partir de laquelle une fluctuation probable des prix leur donnera la possibilité de réaliser un profit.

Pour les produits dérivés, la spéculation consiste principalement à parier sur la dynamique des marchés financiers. Dans ce contexte, si le spéculateur procède à une anticipation d’une baisse du prix du pétrole, il procèdera peut-être à l’achat d’un contrat à terme pouvant être négocié en bourse et qui par la suite lui permettra de vendre du pétrole ultérieurement. La concrétisation de ces prévisions lui permettra de réaliser un gain.

Des instruments de couverture du risque

Les instruments financiers comme les produits dérivés donnent aux agents la possibilité de déterminer à l’avance le prix leur permettant d’acheter ou de vendre un certain volume d’actif sous-jacent. Les produits dérivés peuvent donc être considérés comme des instruments de couverture tout en servant à la prise de positions spéculatives. Ces produits dérivés suscitent toutefois des incertitudes. Les principales craintes se rapportant aux produits dérivés se situent au même niveau que leur croissance remarquable.

Le tableau présenté ci-après donne quelques exemples des risques couverts par les produits dérivés :

Tableau 1 : Les risques économiques et financiers couverts par les produits dérivés

Il existe plusieurs types de risques qui peuvent être couverts par les produits dérivés. Grâce à cette couverture des risques, les produits dérivés permettent également aux investisseurs de mettre en place des mesures de prévention contre les risques. Les mesures mises en place peuvent être considérées comme une stratégie dans laquelle le gestionnaire s’engage dans une transaction financière destinée à se prémunir de la perte potentielle d’une autre transaction, cette démarche est appelée “transaction de couverture”.

Dans ce contexte, le prix des produits dérivés devient automatiquement la valeur d’autres actifs comme les obligations, les immobiliers, les actions, les matières premières, etc. Ils peuvent également être considérés comme des variables monétaires, financières ou réelles lorsqu’ils concernent des éléments comme le taux de change, le taux d’intérêt, les indices boursiers ou encore les indices climatiques.

Les produits dérivés se présentent alors comme des moyens permettant de déterminer à l’avance un prix pour ces actifs et cela pour une date ultérieure. Ces instruments financiers permettent ainsi une meilleure protection contre le risque de couverture connu également sous l’appellation de hedging. Ils prennent de ce fait la forme d’une police d’assurance qui se base essentiellement sur le principe de la définition d’un prix à terme pouvant être fixe ou optionnel, et qui peut être négociée sur un marché financier^[25].

Le potentiel d’amplification des produits dérivés

Les produits dérivés sont des instruments financiers utiles pour certains acteurs économiques dans la mesure où ils se caractérisent par un fort potentiel d’amplification qui permet à l’investisseur de se positionner plus efficacement sur le marché monétaire et cela à un coût nettement moins élevé. Ici, il s’agit de potentiel d’amplification étant donné que la somme des fonds avancée pour conclure un contrat est plus faible par rapport à celle qu’il faudrait avancer pour bénéficier d’une position identique à travers l’achat d’actif sous-jacent.

Le potentiel d’amplification est d’une importance capitale pour les investisseurs qui ont le besoin de se protéger contre le risque, car il leur donne la possibilité de mettre en place une stratégie de couverture à moindre coût. Dans ce contexte, les opérations destinées à se couvrir des risques peuvent être irréalisables sans le potentiel d’amplification des produits dérivés. Toutefois, il est important de noter que ce même potentiel d’amplification peut engendrer d’importantes pertes quand le cours des actions évolue dans un sens contraire à celui prévu par le spéculateur.

Stratégie de placement

En plus de leur capacité de se couvrir de différents types de risque, les produits dérivés peuvent également être utilisés pour bénéficier d’autres avantages. En effet, ces instruments financiers permettent aux gestionnaires de modifier un portefeuille de placements sur le marché financier. Dans ce cas, l’investisseur commence premièrement à ajouter des produits dérivés à son portefeuille puis constituer par la suite de nouveaux types de portefeuilles.

Les produits dérivés peuvent également être utilisés pour la conversion des flux monétaires dans les contrats financiers qui sont négociés antérieurement. Dans ce contexte, l’investisseur aura la possibilité par de modifier son flux de revenus pour que ce flux puisse se rapprocher davantage des autres obligations financières, ou vice versa. Sans les produits dérivés, ce processus ne peut être entamé dans la majorité des cas.

D- Différents types de produits dérivés et fonctionnement

Au tout début, les échanges sur les marchés des produits dérivés ne concernaient que les produits agricoles et ces échanges étaient uniquement destinés à couvrir un certain nombre de produits financiers. La croissance des produits dérivés s’est par la suite étendue sur une large gamme d’actifs sous-jacents comme les taux, les taux d’intérêt, les capitaux propres, crédit, matières premières, énergie, météo, etc.

Il est possible de classer les produits dérivés en quatre grande catégories : les options, les Swaps, les contrats à terme de type Futures et les contrats à terme de type Forward.

Les Forward ou des transactions de gré à gré

Si nous nous référons à l’histoire, ce sont les contrats à terme de gré à gré qui ont constitué premièrement les produits dérivés. Ces contrats portent sur des marchandises, autrement dit sur des engagements fermes qui consistent à réaliser des transactions dans l’avenir sur une certaine quantité de marchandises.

Dans le cadre des transactions de gré de gré, si le prix de l’actif à la date d’échéance se trouve à un niveau supérieur par rapport au prix spécifié, l’acheteur du contrat réalise automatiquement du profit. Ainsi, l’acheteur ne peut être gagnant que si le prix du contrat Forward monte et arrive à dépasser celui fixé initialement.

Dans le cadre des transactions à terme de gré à gré, il y a lieu de tenir compte de deux caractéristiques principales. Premièrement dans ce contrat, le risque est symétrique, c’est-à-dire que dans ce type de contrat, le profit ou la perte qui sera réalisé par l’acheteur dépend essentiellement du sens de la variation du prix de l’actif support. Ensuite, le montant du contrat Forward n’est versé par le débiteur qu’à la date d’échéance.

Par ailleurs, il faut noter que les contrats de type Forward n’ont généralement aucun effet sur les liquidités étant donné qu’ils n’exigent aucune marge. Ce type de transaction peut porter soit sur des marchandises soit sur les taux d’intérêt ou les devises. Ils sont ainsi considérés comme une couverture de risque populaire dans la mesure où il est possible d’adapter le contrat selon les besoins éprouvés par chaque investisseur.

Toutefois, les Forward s’accompagnent de quelques inconvénients, notamment en raison de leur nature rigide. Ils sont également marqués par leur manque de souplesse ainsi que leur sensibilité au risque d’un manquement d’engagement d’une des deux parties.

Les Futures

Sur les marchés de gré à gré, il est souvent question d’assurer une sécurité maximale aux règlements, d’où la création de marchés organisés. Sur ces marchés organisés sont négociés des engagements se caractérisant par des livraisons et des échéances standardisées.

Les actifs supports dans le cadre des contrats types futures sont essentiellement des matières premières et des devises. D’un point de vue général, les Futures correspondent aux contrats de type Forward. Dans ce type de contrat, les parties concernées se mettent d’accord sur une transaction portant sur un actif financier selon un prix donné. Dans ce contexte, l’une des parties achète un actif à l’autre sur la base d’un engagement.

Les contrats de types Futures se caractérisent également par un profil de gains symétrique. Mais contrairement aux contrats Forward, il est possible de supprimer définitivement le risque de défaut d’engagement d’un des deux parties à travers deux types de mécanismes[26]:

le dépôt de garantie et l’appel de marge : le dépôt de garantie et l’appel de marge sont destinés, pour chaque partie, à s’assurer qu’aucun ne fasse défaut à ses engagements. Le montant du dépôt est fonction de la variabilité des prix du contrat, c’est-à-dire du risque encouru. Dans ce contexte, si la valeur du contrat Futures augmente, l’acheteur bénéficie de la différence et cela est porté au crédit de son compte. Dans le cas contraire, le montant de la perte est débité du compte de l’acheteur et automatiquement son dépôt de garantie diminue. Par conséquent, lorsque la valeur du dépôt de garantie se situe à niveau minimum, appelé généralement marge de maintien, un appel de marge auprès du client sera effectué ;
les investisseurs peuvent compter sur une chambre de compensation et la standardisation des contrats : les marchés organisés sont considérés comme le second mécanisme de base dans les contrats de type Futures. Ainsi, les opérateurs ne peuvent passer des contrats directement entre eux.Tous contrats entre vendeurs et acheteurs doivent s’effectuer sur la base de l’intermédiation d’une chambre de compensation. Dans ce contexte, la chambre de compensation est automatiquement considérée comme la contrepartie de l’acheteur et du vendeur. Pour les investisseurs, ce système leur permet de bénéficier d’une double garantie. En effet, les adhérents sont tenus responsables de leur conduite et lorsqu’ils sont défaillants, ce la chambre de compensation qui est tenue d’honorer leurs engagements.

À travers ces différents points, il est remarque les contrats de type Futures et les contrats de type Forward sont assimilables.

Le tableau ci-après présente les quelques éléments de différenciation :

Tableau 2 : Différence entre les contrats à terme de type Futures et les contrats à terme de type Forward.

Source : LANTZ Jean-Sébastien, « les produits dérivés : instruments de couverture », 2003,p.12

Les Swaps

Un swap est une opération d’échange de flux d’intérêts ou encore de devises. Les contrats portent généralement sur une durée déterminée à l’avance. Dans le cadre d’un contrat Swap, les parties signent un contrat et à travers lequel elles se mettent d’accord d’échanger des flux durant une période donnée. Leurs obligations sont interdépendantes. Dans la majorité des cas, la réalisation du contrat ne s’effectue pas directement, il y a toujours un courtier qui peut être une banque ou une maison de courtage.

Généralement, il existe deux types de Swaps, les Swaps de taux d’intérêt et les Swaps de devise.

Les Swaps de taux d’intérêt

Les Sawps de taux d’intérêt consistent en un échange de taux d’intérêt se rapportant à des montants de flux d’intérêts. Ces montants sont déterminés sur la base d’un capital identique et dont les taux d’intérêt sont différents : fixe et variable.

Options

Les options sont des instruments financiers qui ont commencé à se développer dans les années 70 et leur développement a été soutenu par la création du premier marché d’options négociables à Chicago (CBOE).

Les premières options mises en place concernaient essentiellement les sous-jacents d’actifs puis se sont étendues progressivement sur d’autres types d’actifs comme les indices boursiers, le taux d’intérêt, les contrats à terme, les devises, etc.

Contrairement aux contrats de type Forward ou Futures, les options sont des produits dérivés asymétriques offrant aux détenteurs la possibilité d’acheter ou de vendre un actif financier à un prix et une échéance préalablement déterminés.

Figure 3 : Fonctionnement des « Options »

Source : LANTZ Jean-Sébastien, « les produits dérivés : instruments de couverture », 2003,p. 15

Dans le cadre d’une opération d’option, le vendeur se conforme à la décision de l’acheteur du contrat. Dans ce contexte, l’acheteur exerce son option essentiellement dans son intérêt.

Quelque soit le type d’instruments dérivés utilisés par les sociétés de gestion d’actifs, il est important de noter que les gestionnaires ne font pas de réelles différences étant donné que ces derniers ont déjà leur stratégie pour gérer chaque type d’instruments. En effet, les gestionnaires de fonds développent des stratégies de gestion de risques pour assurer un traitement adéquat des produits dérivés.

E- Les inconvénients de leurs utilisations

Les produits dérivés peuvent être considérés comme des outils permettant une meilleure gestion des risques et une gestion efficace du portefeuille. Toutefois, il est important de noter que compte tenu de leur notoriété, les produits dérivés n’engendrent pas de risques capitaux comparés à ceux qui existent déjà sur les marchés.

Les avis portant sur le fait que les produits dérivés ont généralement des effets déstabilisateurs sur le système financier sont signalés depuis des années. Ces opinions se basent la plupart du temps sur la croyance que l’utilisation de ces types de produits financiers est très complexe. Également, il semble que le marché est très opaque. Les produits dérivés sont également réputés comme étant utilisés essentiellement par des investisseurs qui manquent de compétences financières.

Dans cette sous-section, nous nous focaliserons essentiellement sur les différents inconvénients se rapportant à l’utilisation des produits dérivés par les investisseurs et les gestionnaires.

Les faillites

Depuis quelques années déjà, il est remarqué que les produits dérivés entrainent assez souvent des faillites non seulement pour les utilisateurs finaux, mais également pour les professionnels de la finance[27].

En raison des différents risques potentiels soulevés dans le cadre de l’utilisation de produits dérivés, beaucoup ont déjà réclamé leur interdiction, notamment pour en termes de gestion d’actifs. C’est notamment pour cette raison que dans la seconde partie de ce travail, nous tenterons d’analyser l’utilisation de ces produits dérivés par les sociétés de gestion d’actifs ainsi que les raisons qui poussent ces sociétés à se tourner davantage vers ce type de produits financiers.

Une protection contre le risque limitée

La protection contre les risques avec les produits dérivés connait une certaine limité. En effet, les investisseurs qui font appel aux produits dérivés sont toujours confrontés à la structure de marché.

Dans les contrats sur la base de produits dérivés, si en raison de facteurs structurels ou conjoncturels, l’offre de contrats à terme se trouve à un niveau plus élevé par rapport à la demande, alors automatiquement le prix des contrats va baisser. Cette baisse de prix est défavorable pour le producteur. Par conséquent, ce dernier ne pourra pas se protéger totalement contre le risque de prix. Son seule option est de s’assurer à ce que le prix ne descend pas en dessous du niveau des prix à terme.

PARTIE 2 : ANALYSE

Chapitre 1 : Analyse de l’utilisation des produits financiers dérivés dans les sociétés de gestion

À part les différents facteurs qui ont favorisé le développement de l’utilisation des produits dérivés, il y a d’autres facteurs qui ont conditionné leur croissance et qui ont ouvert différentes possibilités pour les investisseurs. Dans ce second chapitre, notre analyse porte premièrement sur ces principaux facteurs.

Section 1 : Origine de l’utilisation des produits dérivés par les sociétés de gestion

Les produits dérivés ont commencé à être utilisés depuis des siècles et les échanges ne concernaient que quelques produits. Par la suite, un bon nombre de produits dérivés ont été introduits progressivement sur le marché, notamment ceux qui concernent les produits de base, les taux de change, l’énergie, les taux d’intérêt, les capitaux propres, le crédit, la météo, etc.

Actuellement, un bon nombre d’instruments dérivés financiers sont standardisés et négociés en bourse. Par exemple au cours de l’année 1972, Chicago Mercantile Exchange a commencé à négocier des contrats à terme sur devises. Les premiers dérivés énergétiques couverts se rapportant aux produits pétroliers ont commencé à apparaitre après la restructuration fondamentale du marché pétrolier mondial au cours de l’année 1970.

A- Evolution des produits dérivés dans les sociétés de gestion

Généralement, les investisseurs ont recours aux produits dérivés lorsqu’ils souhaitent se couvrir de certains types de risques financiers et particulièrement sur les éléments financiers ne leur permettant pas d’avoir un avantage comparatif. En cherchant à couvrir les risques par les produits dérivés, les investisseurs peuvent se focaliser davantage sur le cœur de métier et gagner en efficacité.

Actuellement, force est de constater que la plupart des sociétés de gestion d’actifs utilisent les produits dérivés et cela pour de nombreuses raisons. Au niveau européen, ce sont les fonds communs de placement qui utilisent le plus souvent les produits dérivés. Selon une étude réalisée auprès des sociétés de fonds communs de placement françaises, plus de 52% de ces sociétés utilisent des instruments dérivés et cela représente environ 65% des actifs gérés[28].

Les produits dérivés qui sont cotés en bourse concernent essentiellement des contrats à terme et les contrats d’options. Le graphique montré ci-après démontre que l’activité de négoce mondial en produits dérivés côtés en bourse n’a cessé de se développer entre 2003 et 2007. Cette croissance s’est ensuite stabilisée avec une légère diminution entre 2008 et 2009 pour les contrats à terme. Le principal caractéristique des produits dérivés est notamment le fait qu’ils ne sont pas fortement exposés au risque de contrepartie.

Graphique 4 : Statistiques mondiales sur les dérivés négociés en bourse

Pour le secteur de la gestion d’actifs, les produits dérivés sont considérés comme des outils essentiels dans la mesure où ils permettent de gérer plus efficacement les risques tout en permettant de faire diminuer considérablement les coûts de transaction.

Avec les produits dérivés, les gestionnaires d’actifs ont également la possibilité de se positionner plus favorablement sur des marchés spécifiques ou encore sur des catégories d’actifs spécifiques. Ainsi, si l’utilisation des produits dérivés est interdite, les sociétés de gestion devraient se conformer à des transactions opérationnelles s’accompagnant de coûts élevés, cela risquerait de les démotiver à mettre en place des activités de gestion des risques.

Comme dans le cas des produits dérivés standardisés côté en bourse, les instruments dérivés sont négociés sur le marché OTC c’est-à-dire le marché de gré à gré. Sur ce marché, les instruments dérivés sont gérés à titre privé.

Le graphique présenté ci-dessus donne des exemples typiques en termes de contrats swap et de produits dérivés exotiques. Ce graphique met également en évidence le fait que les dérivés OTC se rapportent essentiellement à des taux d’intérêt et des taux de change.

Graphique 5 : dérivés de gré à gré – Statistiques mondiales

B- Les marchés concernés par les produits dérivés

Les produits dérivés qui sont introduits sur le marché financier sont dans la plupart des cas destinés à couvrir les acteurs contre les risques et à diminuer leur exposition au risque de crédit. Le Credit Default Swap (CDS) intégré sur le marché au cours de l’année 1990 représente une majeure partie des activités se rapportant aux produits dérivés de crédit. Un Crédit Default Swap se présente avant tout comme une assurance contre la défaillance d’un émetteur. Au niveau international, le marché en CDS est passé de 6,4 billions $ US à 58 billions $ US entre 2004 et 2007 en valeur nominale (données BIS)[29].

Actuellement, force est de constater que le marché OTC dépasse largement la négociation boursière. Au cours de l’année 2012, les négociations en produits dérivés sur le marché OTC enregistrent plus de 639 billions de dollars, soit un montant dix fois supérieur au montant total des contrats à terme et les options cotées négociées qui représente en tout 59,5 billions de dollars.

Section 2 : Les enjeux des dérivés dans les sociétés de gestion

Étant à la fois utile et dangereux, les produits dérivés sont caractérisés par une réalité assez complexe. En effet, ces types d’instruments financiers permettent à la fois de mener des opérations de couverture de risques avec une faible police d’assurance avec des stratégies spéculatives. Par ailleurs, intégrer les instruments dérivés dans une seule stratégie de spéculation peut se montrer infondé.

Également, le fait de penser que le contrôle des produits dérivés permettrait de résoudre les difficultés de la finance moderne serait incorrect. Depuis plusieurs années, beaucoup de faillites ont été engendrés par les produits dérivés et cela n’a épargné ni les utilisateurs finaux ni même les professionnels de la finance. [30]

Ces différents constats nous poussent à nous interroger aux enjeux qui entourent l’usage des produits dérives, sont-ils sources de valeurs ou destructeur de valeur ?

A- L’usage des produits dérivés est-il destructeur de valeur ?

Au cours des années 1990, plusieurs acteurs ont été victimes de stratégies hasardeuses qu’ils ont eux-mêmes mis en place. Le cas le plus marquant est notamment celui de Metallgesellchaft, une grande entreprise allemande qui a perdu plus 1 300 millions de dollars avec les contrats de types Forwards sur pétrole (Culp et Miller, 1995 ; Verleger, 1999). C’est également le cas de deux autres grandes entreprises : Orange en Californie et Ashanti Goldfields. Ces deux entreprises ont respectivement perdu 1 810 millions de dollars 1994 et 570 millions de dollars perdus en 1999 dans des opérations portant sur des produits exotiques[31].

Dans d’autres cas, l’utilisation des produits dérivés ont conduit à des contentieux opposants les utilisateurs finals de produits dérivés et les établissements financiers. De nombreux cas peuvent être cités :

« l’affaire Procter &Gamble dans lequel 157 millions de dollars ont été perdus sur le marché des swaps.
L’affaire Banker’s Trust pour 20 millions de dollars perdus sur des produits swaps de taux d’intérêt
le Comté d’Orange à l’encontre de Merrill Lynch avec 150 millions de francs perdus sur le marché des contrats à terme »[32].

Les arguments avancés par les entreprises se rapportaient essentiellement à une mauvaise information par rapport aux risques associés aux produits dérivés, une remise en question des modes de valorisation mises en œuvre par les établissements financiers, un défaut de loyauté du vendeur qui ne prend pas réellement en considération les intérêts des clients.

Toutefois, suite à ces différents problèmes se rapportant aux produits dérivés, les institutions financières ont décidé de prendre des mesures, notamment en ce qui concerne leur responsabilité vis-à-vis de leurs clients. Ces mesures se traduisent généralement par une révision des conditions et procédures de commercialisation des produits dérivés afin d’assurer une meilleure transparence.

B- Les risques liés aux produits dérivés sont maitrisables

Quel que soit le type d’instruments dérivés choisi par les gestionnaires, il n’y a pas de réelle différence en terme d’exposition ou de maitrise des risques. En effet, les gestionnaires de fonds sont premièrement des professionnels qui ont déjà su développer des capacités de gestion des risques suffisants leur permettant de traiter les risques liés aux produits dérivés. Ensuite, les produits dérivés leur permettent de réduire les coûts de transaction.

Également, le fait qu’il y ait aucune réglementation sur l’utilisation des produits et l’opacité des marchés poussent les sociétés à surévaluer l’actif concerné. Cela étant parce que les régulateurs exigent dans la plupart des cas une totale transparence sur les gains finaux ainsi que sur l’évaluation de l’ensemble des risques potentiels.

Tous ces facteurs peuvent déjà témoigner que les produits dérivés ne sont pas réellement des instruments favorisant des paris risqués ou encore des instruments destructeurs de valeur.

C- Complexité des produits et concentration des risques

Depuis la crise financière qui a commencé en 2007, les différentes appréhensions concernant les produits dérivés portent essentiellement sur la mauvaise perception des risques ainsi que sur la menace pouvant être engendrée par le risque systémique.

Ces différentes appréhensions ont engendré une mauvaise perception des produits dérivés notamment en ce qui concerne l’estimation des risques et la concentration des risques.

Illusion portant sur les produits dérivés et la sous-estimation des risques liés

Dans leurs travaux Merton (1973) et de Black et Scholes (1973) analyse des produits dérivés en les considérant comme des actifs redondants. Dans le cadre de leurs études, ces deux auteurs estiment que les praticiens sous-estiment souvent les risques liés aux produits dérivés notamment en raison du fait qu’ils sont souvent sujets à l’excès de confiance et par conséquent ils de deviennent automatiquement des victimes de « l’illusion du contrôle ».

L’évaluation des produits dérivés ne peut se limiter uniquement à une seule discipline mathématique d’autant plus que l’évaluation des produits complexes s’effectue très souvent de manière subjective (Bernardo et Cornell, 1997)[33].

Actuellement, le marché financier fait face à un changement d’orientation qui n’est nécessairement approprié à l’évaluation des produits dérivés, mais concerne uniquement et généralement la finance.

Par ailleurs pour Millo et Holzer (2005), si d’une part les méthodes d’évaluation des produits dérivés permettent aux investisseurs de gérer plus efficacement les fluctuations du prix des actifs en situations risquées, d’autre part, elles peuvent engendrer de nouveaux types de risques, c’est-à-dire des risques de second ordre.

Concentration des risques et risque de défaut

Les marchés réglementés ont comme avantage de permettre une centralisation des ordres et une limitation de risque de défaut. Par contre sur les marchés OTC, il n’existe pas vraiment de chambre de compensation pour jouer le rôle d’intermédiaire entre les acheteurs et les vendeurs et ainsi supporter les risques de défaut. Dans la majorité des cas, les contrats sont définis « sur-mesure »[34].

La distribution des risques s’effectue donc de manière différente sur les marchés réglementés et sur les marchés de gré à gré. Par ailleurs, sur les marchés réglementés, le risque de marché et le risque de défaut sont partagés respectivement entre les intervenants et la chambre de compensation. Sur les marchés OTC, ses risques sont associés. Toutefois, une intégration des instruments dérivés sur les marchés organisés permettrait sans aucun doute d’affaiblir les risques et de favoriser la liquidité du marché.

Chapitre 2 : Rise &Fall de la « finance structurée »

Le constat que les produits dérivés entrainent une déstabilisation du système financier a été souligné depuis plusieurs années. Les principaux arguments des opposants pour soutenir cette idée reposent essentiellement sur le fait que ces instruments financiers sont complexes, opaques et qu’ils ne sont pas réglementés. Les produits dérivés sont également considérés comme des instruments favorisant la volatilité, entrainant des pertes extrêmes. Par conséquent beaucoup ont appelé à interdire les produits notamment dans le cadre de la gestion d’actifs. Toutefois, force est de constater que de plus en plus d’acteurs utilisent des instruments dérivés pour se couvrir de certains types risques, d’autres les utilisent pour diminuer leur exposition aux risques.

Ainsi, les produits dérivés se présente à la fois comme un marché mondial des risques et un moyen permettant de transférer de risques entre les différents acteurs économiques. Alors faut-il vraiment interdire l’utilisation des produits dérivés.

Les produits dérivés assurent un rôle important au sein du secteur de la gestion d’actifs. En effet, les produits dérivés se présentent pour les sociétés de gestion comme des outils clés qu’elles utilisent dans la cadre de la gestion des risques.

Ainsi, si l’utilisation des produits dérivés n’est plus autorisée dans la gestion des actifs, cela peut engendrer un accroissement des coûts de transactions avec des stratégies de gestion de risques peu optimales. D’autant plus que cette interdiction ne semble pas être justifiable compte tenu de la nature des arguments qui ne sont véritablement pas valides en termes gestion des actifs. En effet, si les sociétés de gestion d’actifs utilisent les produits dérivés, s‘est notamment parce qu’ils leur permettent de gérer plus efficacement les risques liés à leurs activités avec de faibles coûts de transaction pour leurs clients.

Également, l’interdiction des produits dérivés pourrait réduire considérablement le choix d’investissement des investisseurs. Ce sont surtout les petites sociétés de gestion qui risquent gros dans cette situation étant donné que ces sociétés ne peuvent en général compter sur des grandes économies d’échelle en termes de gestion des risques.

Section 1 : Les dérivés contrôlés : utiles, mais pour qui ?

Les produits dérivés sont utilisés pour se couvrir de certains types de risques et pour bénéficier d’une meilleure position avec certaines classes d’actifs. Ainsi, les instruments dérivés sont à la fois utiles pour les investisseurs qui prennent des risques ainsi que pour les gestionnaires qui souhaitent se positionner plus efficacement sur marché.

A- Pour les investisseurs qui prennent des risques

Dans le cadre de leurs activités, les investisseurs prennent toujours des risques, c’est ce qui leur permet de générer un plus grand profit. Ces investisseurs ne prennent de risques que lorsque les opportunités sont précieuses. En utilisant des produits dérivés, les investisseurs ont la possibilité de choisir le type de risque financier et le niveau d’exposition qui correspond le mieux à leur situation.

Avec les produits dérivés, investisseurs et gestionnaires peuvent adopter une couverture financière. Par ailleurs, selon une étude menée par Bartram, Brown et Fehle, l’utilisation des produits dérivés permet aux investisseurs de réaliser beaucoup plus de transactions, surtout pour les produits portant sur des devises.[35]

B- Pour les gestionnaires qui souhaitent se positionner plus efficacement sur marché

Transfert des risques

La forte volatilité du taux de change, des taux d’intérêt ainsi que du taux d’inflation au cours des années 70 et 80 a poussé bon nombre d’investisseurs à utiliser les produits dérivés. Bien que complexe à utiliser, les produits dérivés sont considérés avant tout une solution aux demandes répétées des clients du secteur financier souhaitant obtenir des instruments financiers qui leur permettent de gérer plus efficacement les risques. Ainsi, les produits dérivés ont été créés afin de diminuer le coût des opérations de couverture de risque par rapport aux coûts liés aux actifs financiers classiques.

En effet, avec les produits dérivés, les investisseurs ont la possibilité de transférer certains types de risques aux institutions qui ont la capacité de mieux les gérer grâce à leur capacité financières et leur grandes réserves.

Pour faire face à la concurrence

Bien que se présentant comme des instruments permettant de gérer plus efficacement les risques, les sociétés de gestion d’actifs ont également recours aux produits dérivés pour faire face à la forte pression concurrentielle sur les marchés financiers. En effet, la forte concurrence qui caractérise ces marchés a comme premier effet d’engendrer des différents types de facteurs d’offres venant renforcer le développement de marchés pour les produits dérivés.

Il y a également le déplacement géographique de l’épargne ainsi que le développement des investissements à l’échelle internationale.

Par ailleurs, les produits dérivés sont également utilisés par les investisseurs pour s’informer d’un indice boursier à travers l’évaluation du prix des contrats à terme sur les dividendes.

Les différents facteurs énumérés ci-dessus ont tous favorisé la mise en place de nouveaux instruments financiers permettant de gérer plus efficacement les risques à des coûts peu élevés et qui peuvent être échangés sur les marchés internationaux dans l’objectif de faire diminuer les frais et les risques se rapportant aux prêts et emprunts internationaux.

En enfin, force est de constater que la mondialisation des marchés financiers a aussi favorisé le développement croissant du marché des produits dérivés, d’autant plus que cette mondialisation expose de plus en plus le secteur bancaire aux volatilités des devises des autres pays.

C- L’impact des produits dérivés sur l’économie réelle

Augmente la valeur des entreprises

En se débarrassant de tous les risques auxquels ils s’exposent, les entreprises peuvent se focaliser davantage sur leur cœur de métier et par conséquent devenir plus efficaces.

Par ailleurs, Froot, Scharfstein et Stein (1993) soulignent le fait que la gestion des risques est le plus souvent source de financement, donc une source de capital coutant beaucoup moins chère que le financement externe.

Par ailleurs, selon un sondage mené par Bodnar, Hayt, Marston et Smithson (1995, p.108), 28% des entreprises affirment que leur principale motivation dans l’utilisation de produits dérivés est le fait qu’ils leur permettent de réduire la volatilité des bénéfices comptables^[36].

De leur côté, Bartram, Brown et Conrad (2011) ont également menée une étude se rapportant à l’impact de l’utilisation des produits dérivés sur le profil de risque de 6 888 entreprises se situant au sein de 47 pays différents. À travers cette étude, les auteurs arrivent à la conclusion qu’à travers la gestion des risques financiers avec les dérivés, les entreprises arrivent à réduire le risque de flux de trésorerie.

La figure présentée ci-après démontre la relation qui existe entre la couverture de risque et la valeur des entreprises.

Figure 4 : La couverture augmente la valeur de l’entreprise

Améliore l’allocation des risques

L’une des principales caractéristiques des marchés dérivés est leur capacité à distribuer les risques. Par exemple, une société s’exposant à différents types de risque peut se couvrir sur certains types de risques en utilisant des instruments dérivés. Les produits dérivés fournissent également des fonctions de paiement qui ne seraient jamais disponibles sans eux. Dans ce contexte, Stulz (2004) souligne le fait qu’une meilleure répartition des risques serait bénéfique pour l’ensemble de l’économie, car cela va permettre aux entreprises d’être plus productives.

Rendre les marchés financiers plus efficaces

Sur le marché financier, les investisseurs les plus informés sont généralement ceux qui commercent principalement sur les marchés dérivés. Premièrement, quand ils obtiennent des informations positives sur une entreprise, ils négocieront automatiquement sur les marchés dérivés pour bénéficier de l’effet de levier fourni par les instruments dérivés. Deuxièmement, il est plus facile pour les investisseurs d’exploiter une information négative sur le marché des produits dérivés des risques financiers avec les dérivés en achetant par exemple une option de vente. En conséquence, de nouvelles informations peuvent être incorporées aux prix des produits dérivés en temps opportun.

Section 2 : Les produits dérivés, des outils essentiels pour les sociétés de gestion d’actifs

Les sociétés de gestion d’actifs utilisent largement les produits dérivés. En effet, il a été constaté en novembre 2011 que 27% des 6 809 fonds communs de placement aux États-Unis portent sur des produits dérivés. Il est également constaté que les catégories de fonds en produits dérivés sont très variées. Il existe en tout 83 catégories de produits dérivés, y compris les fonds d’action, les fonds d’obligations et les fonds d’allocation. Au niveau européen, les fonds communs de placement en Europe utilisent de plus en plus de produits dérivés. Selon Marin et Rangel (2006) plus de 60% des fonds communs de placement se positionnent en tant que produits dérivés dans les portefeuilles des sociétés de gestion d’actifs.

Tableau 3 : L’utilisation de produits dérivés par les gestionnaires d’actifs français

Les différents points discutés dans ce dernier chapitre démontrent que l’utilisation de produits dérivés est déterminante, notamment pour les sociétés de gestion de petite taille étant donné que ces dernières n’ont pas toujours la possibilité de mettre en œuvre des politiques de gestion se rapportant uniquement à la seule utilisation des actifs sous-jacents.

Ainsi, si les fonds communs de placement ne sont pas autorisés à utiliser des produits dérivés, les fonds de petite taille risquent de se confronter à d’importantes difficultés, car dans les petites structures, les gestionnaires proposent le plus souvent leurs produits à des investisseurs finaux plutôt qu’à des investisseurs institutionnels finaux. Par conséquent, une interdiction des instruments dérivés dans le cadre de leurs activités pourrait nuire à la performance des ‘investisseurs finaux.

Conclusion

Toutefois, malgré l’existence de ces différentes perspectives, force est de constater que la reprise du marché connait des obstacles non négligeables dont les plus importants sont la morosité de la croissance économique qui a comme effet de limiter les transactions en termes de placements financiers, notamment pour les ménages. Par ailleurs, pour faire face à cela, les sociétés de gestion ont à leur disposition plusieurs leviers pouvant leur permettre de renforcer leur compétitivité. Parmi cela, il y a le recours aux produits dérivés.Les sociétés de gestion d’actifs utilisent les produits dérivés pour de nombreuses raisons pouvant être catégorisées comme suit : les instruments dérivés sont utilisés afin de réduire le risque sur plusieurs dimensions, les produits dérivés peuvent être utilisés pour exploiter la dynamique des marchés financiers. Par ailleurs, l’utilisation des produits dérivés est le plus souvent pointée du doigt, car ces instruments financiers sont considérés comme des instruments dangereux de spéculation venant renforcer l’instabilité financière et multiplier les risques financiers. Selon Yves Jégourel, « Si ce sont les produits titrisés qui ont été à l’origine de la crise de 2007, les produits dérivés ont joué un rôle central dans sa propagation à l’automne 2008 et dans la crise de la dette grecque début 2010. Pourtant, leur rôle initial est de contribuer à une gestion plus efficace des risques dans le système financier, et non de les amplifier »^[37].les principales raisons qui poussent certains acteurs économiques à critiquer les produits dérivés est en général liées à des problèmes de sécurité financière. Plusieurs acteurs soulignent également la complexité des produits dérivés ainsi que la concentration des risques qui sont considérés comme de potentielles sources d’instabilité, notamment en raison de la répétition et de l’envergure des risques extrêmes ainsi que l’accroissement de l’incertitude et de la possibilité de plus en plus importante du risque systémique. Les différentes appréhensions concernant les produits dérivés portent essentiellement sur la mauvaise perception des risques ainsi que sur la menace pouvant être engendrée par le risque systémique.

Par ailleurs tout au long de ce travail, nous avons pu constater que le niveau de complexité des produits dérivés est principalement lié à leur fonction de paiement et dont le gain dépend essentiellement de la moyenne de la valeur de l’actif sous-jacent. Les produits dérivés peuvent être considérés comme des outils permettant une meilleure gestion des risques et une gestion efficace du portefeuille. Toutefois, il est important de noter que compte tenu de leur notoriété, les produits dérivés n’engendrent pas de risques capitaux comparés à ceux qui existent déjà sur les marchés.

Par ailleurs, bon nombre d’économistes sont d’accord sur le fait que les produits dérivés contribuent largement et positivement à la croissance économique. Par exemple Shiller (2004) considère que les produits dérivés ne portent pas essentiellement sur les actifs financiers, mais plutôt sur des variables macroéconomiques à l’exemple de la croissance du PIB, de l’inflation, du prix de l’immobilier ou encore de nombre d’emplois créés.

Bibliographie

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[1] AOF, « La gestion d’actifs en 20 questions », mini-guide, 2012

[2]Enquête AFG « La Gestion pour le compte de tiers génère 83000 emplois qualifiés », 2011

[3]COMMISSION DE PRATIQUE D’INVESTISSEMENT, « Gestion, risques, réglementation et comptabilisation des instruments dérivés » 1996

[4] Article 314-3-1 du Règlement général de l’AMF.

[5]AOF, « La gestion d’actifs en 20 questions », mini-guide, 2012

[6]AOF, « La gestion d’actifs en 20 questions », mini-guide, 2012

[7] AOF, « La gestion d’actifs en 20 questions », mini-guide, 2012

[8] Rapport trimestriel BRI, « Gestion institutionnelle d’actifs : tendances du secteur, incitations et implications pour l’efficience de marché », 2013

[9] Le Figaro Premium, « Asset management : quels leviers de croissance actionner ? », Justine Gay, 2015

[10] Ces résultats proviennent d’une enquête mondiale menée par FT Remark et commanditée par State Street auprès de 400 cadres dirigeants de sociétés de gestion d’actifs.

[11] Le Figaro Premium, « Asset management : quels leviers de croissance actionner ? », Justine Gay, 2015

[12] Les Echos, « Les grands enjeux qui attendent les sociétés de gestion en 2016 », Emmanuel SCHAFROTH, 2016

[13]Equinox Consulting « La gestion d’actifs en France : Evolution du secteur et du métier, Comparaisons avec l’Allemagne », 2011

[14]Boissieu Christian, « Les systèmes financiers, Economica », 2nde édition, 2006

[15] Capelle-Blancard G., « Marchés dérivés et « trading » de volatilité, Revue Economique, 2003

[16]Ghysels E. et J. Seon, « The Asian Financial Crisis: The Role of Derivative Securities Trading and ForeignInvestors in Korea », Journal of International Money and Finance, 2005

[17] VILHES, Frédéric, « L’impact de l’instauration d’un nouveau référentiel comptable sur le comportement des entreprises : le cas des normes relatives aux instruments financiers », Archive ouverte UNIGE

[18] Commission de pratique d’investissement, « Gestion, risques, réglementation et comptabilisation des instruments dérivés », 1996

[19]Ghysels E. et J. Seon, « The Asian Financial Crisis: The Role of Derivative Securities Trading and ForeignInvestors in Korea », Journal of International Money and Finance, 2005

[20]Franke G. et J.P. Krahnen, « Default Risk Sharing between Banks and Markets: The Contribution of CollaterizedDebt Obligations », dans « The Risks of Financial Institutions », éds. M. Carey et R. Stulz, NBER book, University of Chicago Press, 2006

[21] Simon Y., Développement et fusion des bourses de produits dérivés, dans « Consolidation mondiale des Bourses », Rapport du CAE, n°67, La documentation Française, Paris, 2007

[22]« Derivatives: Report of an InternalWorking Group » (Bank of England, 1993), « Derivatives: Practices and Principles » (G-30, Washington, 1993), « OTC DerivativesMarkets and theirRegulation » (CFTC, Washington, 1993), « Financial Derivatives: Actions needed to protect the financial system » (General Accounting Office, 1994), « Macroeconomic and monetarypolicy issues raised by the growth of derivativesmarkets » (BIS, 1994), « Report on OTC Derivatives : Settlementprocedures and counterpartyrisk management » (BIS, 1998), « Creditrisktransfer » (BIS, 2003), « New developments in clearing and settlement arrangements for OTC derivatives » (BIS, 2007).

[23]Figlewski S. et G. Webb, « Options, Short Sales and MarketCompleteness », The Journal of Finance, 1993

[24]Shiller R., « The New Financial Order: Risk In The 21st Century », Princeton UniversityPress, 2004

[25]Jégourel Y., « Les produits dérivés financiers », Paris, La Découverte, coll. « Repères », 2e édition, 2010

[26] CRAIG Alexander, « Une introduction aux produits financiers dérivés » Comptes des revenus et dépenses, série technique, Canada, 2003

[28]Alessandro Beber, Christophe Pérignon, « The UnintendedConsequences of BanningDerivatives in Asset Management », HEC Paris, Cass Business School, 2013

[29]Bank for International Settlements, « Development and Utilisation of Financial Derivatives in China », IFC Bulleting No 35, 2012

[30]Jégourel Y., « Les produits dérivés financiers », Paris, La Découverte, coll. « Repères », 2e édition. 2010

[31] Culp C. et M.H. Miller, « Metallgesellschaft and the economics of synthetic storage », Journal of Applied Corporate Finance, 7, 62-76, 1995

[32] Cummins J.D., Phillips R.D., et S.D. Smith, « The Rise of Derivatives: Why Risk Management is the Rage? » Federal Reserve Bank of Atlanta, Economic Review, 83(1), 30-41, 1998

[33] Bernardo A.E. et B. Cornell, « The Valuation of Complex Derivatives by Major Investment Firms: Empirical Evidence », The Journal of Finance, 52(2), 785-798. 1997

[34] Pirrong C., Rocket Science, « Default Risk and the Organization of Derivatives Markets », Working Paper, University of Houston., 2006

[35] Bartram M.S., G.W. Brown et J.S. Conrad, « The Effects of Derivatives on Firm Risk and Value », Working Paper, Lancaster University. 2008

[36]Bodnar, G.M., G.S. Hayt, R.C. Marston, and C.W. Smithson « How Corporations Use Derivatives », Financial Management 24, 104‐114. 1997

[37] Jégourel Y., « Les produits dérivés financiers », Paris, La Découverte, coll. « Repères », 2e édition. 2010

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