Les déterminants de l’évolution du taux de change euro-dollar depuis la création de l’euro en 1999.

 

 

INTRODUCTION

 

La force d’une monnaie nationale reflète la puissance économique d’un pays. C’est notamment le cas des Etats-Unis, avec le dollar qui pendant plusieurs années, a régné en maître sur le système monétaire international. Après la deuxième guerre, le dollar était alors considéré, comme une monnaie de référence, voire une monnaie refuge. Mais bien qu’il ait perdu sa suprématie avec l’adoption de système de change flottant dans les années 1970, il est resté une monnaie puissante, du moins jusqu’à l’arrivée de l’euro : l’actuelle monnaie européenne. En effet, le dollar subit aujourd’hui une forte concurrence avec  la monnaie de la zone euro. Beaucoup se demande alors si l’euro va surpasser le dollar. C’est d’ailleurs ce que va aborder cet article, qui pour répondre à la question se propose de revoir en premier lieu une historique de la position qu’occupait le dollar dans le système monétaire international ; suivi par les différentes causes qui ont favorisé son déclin ; avant de voir si l’euro peut surpasser ou non le dollar.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

PLAN DE MEMOIRE

 

Partie I:Constats sur évolution

 

Section 1 : Volatilité du taux de change euro-dollar (écart type) à court terme

• La zone euro face au dollar
• Position du dollar dans le système monétaire international

1. La montée en puissance du dollar
2. La puissance du dollar en chiffre

 

• Le déclin du dollar

1. Les coups durs du dollar

– La crise des subprimes

– Le double déficit des Etats-Unis

– La baisse des taux de la FED

 

1. Concurrence de l’euro

– Historique de l’euro

– Evolution de l’euro face au dollar

 

• Explications de la volatilité du taux de change euro/dollar (écart-type)

 

 

 

 

 

 

 

Section 2 : Volatilité du taux de change euro-dollar à moyen et long termes

• Modèles de détermination des taux de change

I- Les PPA ou parités de pouvoir d’achat

II- Effet Fisher International

III- Approche monétaire

IV- Modèle de la balance des paiements

 

• Les principaux facteurs de développement du marché financier de l’euro
• L’avenir de l’euro sur les marchés obligataires et les marchés des actions
• Le marché des actions
• Le marché des obligations

 

 

 Partie II: Explication par les théories

 

Section 1 : La Théorie de la Parité des Taux d’intérêt: La Parité des Taux d’intérêt non couverte

Section 2 : La Théorie de la Parité du Pouvoir d’Achat

Section 3 : Solde de la Balance des Paiements (Capitaux)

Section 4 : Théorie de la surréaction des taux de change

 

Conclusion

Bibliographie

 

 

Partie I : CONSTATS SUR EVOLUTION

 

Il est tout d’abord nécessaire de s’accorder sur les quelques définitions ci-après pour bien comprendre le système.

Qu’est-ce qu’un taux de change d’une devise ou monnaie ? C’est le cours (autrement dit le prix) de cette devise par rapport à une autre. On l’appelle également la « parité d’une monnaie ». Ce dernier mot peut cependant prêter à confusion avec l’anglais « parity » qui indique une égalité absolue, car suite à une déclaration mal interprétée de M. François Fillon le 4 Juin dernier, les cambistes ont cru à l’alignement de l’euro au dollar, provoquant ainsi une dégringolade de l’euro ! Il annonçait ne voir « que des bonnes nouvelles dans la parité entre l’euro et le dollar », et une erreur de traduction (parité/parity) a déclenché des ventes massives de la devise européenne et a fait tomber l’euro à son taux le plus bas depuis quatre ans.

Les taux de change sont cotés sur les marchés des changes et peuvent varier en fonction de la place de cotation. On dit qu’un taux de change d’une monnaie est :

• fixe, c’est à dire constant par rapport à une monnaie de référence (en général le dollar US ou l’euro), par décision de l’État qui émet cette monnaie. Le taux ne pourra alors être modifié que par cet État par une décision de dévaluation (ou de réévaluation). C’est une décision à prendre avec une grande prudence car s’il fixe ce taux de change à un niveau trop haut ou trop faible, le taux de change pourra être « attaqué » sur le marché des changes. En cas de difficultés, un pays peut modifier la parité grâce à ses réserves de change.
• flottant c’est à dire défini à chaque transaction par l’équilibre entre l’offre et la demande sur les marchés des changes.

Le taux de change peut également être :

• soit un cours « spot» ou « au comptant », les achats et ventes de devises se faisant dans l’immédiat. Le délai de livraison de devises est de 2 jours ouvrables pendant les jours de travail et peut être plus si la livraison doit être faite pendant des jours fériés.
• soit un cours « forward» ou « à terme » lorsque les opérations de change sont fixées à une date d’échéance future, c’est-à-dire que la livraison n’est pas faite dans l’immédiat. C’est une opération à risque car elle fixe dès aujourd’hui le prix auquel on va acheter ou vendre la devise à terme.

Le taux de change est défini par l’offre et la demande de chacune des deux monnaies : si la demande dépasse l’offre, le cours augmente. Comme la devise d’un pays est une créance détenue sur la banque centrale de ce pays, la détention d’une devise étrangère peut être considérée comme la détention d’une créance « à vue » sur le pays qui l’a émise.

Le marché des changes est un marché mondial interbancaire des monnaies. Etant donné que les liaisons entre banques se font actuellement sur informatique, une délimitation physique de ce marché devient de plus en plus rare.

Qu’est-ce qu’un cambiste ? C’est lui (en général ils sont plusieurs à travailler ensemble) qui effectue des opérations de change à titre professionnel. Les banques recrutent des équipes de cambistes, tant pour réaliser leurs opérations propres sur le marché que pour satisfaire les besoins de change de leurs clients (par exemple des sociétés, pour leurs opérations de commerce international). Ils peuvent décider en tant que « market makers », c’est-à-dire qu’ils « font des prix », à chaque demande de leurs clients pour une quantité soit standard soit spécifiée. Ils déterminent et le prix auquel ils achètent (bid, en anglais) à leur client et celui auquel ils vendent (ask, en anglais) ; par exemple : 1 EUR = 1.2412 / 1.2415 USD. L’unité de cotation d’un taux de change portant sur un couple de devises est formulée en points appelés pips. Le Pip est l’abréviation du terme anglais « price interest point », ou « point de swap » en français. C’est en fait la dernière décimale utilisée : dans le cas de l’euro, c’est la quatrième décimale. La norme sur le marché interbancaire de l’euro/dollar se base sur une cotation sur trois « pips ». Dans notre exemple : EUR/USD=1.2412 (bid)/1.2415 (ask), soit un spread de 3 pips. Le pip contient de fait un pourcentage différent et non fixe pour chaque parité. Cet différence est liée à la devise dans laquelle on choisit par convention d’exprimer le taux de change (l’« incertain » de la comparaison), l’autre étant l’unité de marchandise (le « certain »), et du nombre de décimales de la cotation.

Il existe actuellement des plateformes appelées « trading multibanques » qui font des cotations avec une précision qui atteint la 5ème décimale pour l’euro/dollar, et la 3ème décimale pour l’USD/JPY, le pip restant respectivement à la 4ème et à la 2ème décimale.

Les décalages entre les cours « acheteur » et « vendeur » d’une devise contre une autre s’appellent « spread bid/ask ». Ils sont en principe minimes par rapport à ceux qu’un particulier peut constater lorsqu’il veux réaliser une opération de change à sa banque pour un faible montant.

L’unité de référence est le million sur le marché interbancaire. La cotation qu’un cambiste fournira à son client lorsque ce dernier demande une cotation de l’euro/dollar sera un « spread bid/ask » de l’euro/dollar pour un million d’euros.

Les prix à l’importation et à l’exportation (et les taux d’intérêts, qui leur sont étroitement liés) dépendent en grande partie des taux de change. Ces derniers règlent le sens des flux de capitaux entre zones économiques.

Cette certitude peut inciter les pays et zones économiques à agir sur les taux de change, sous prétexte souvent d’éviter la spéculation – manœuvre qui visent en fait à l’encourager – et dans le souci d’améliorer  par la baisse le taux de change. Il faut toutefois noter que cette baisse du taux de change peut avoir des effets négatifs, comme l’augmentation du coût des importations. Le taux de change euro/dollar est l’outil financier le plus usité au monde, car représente 27% du total des opérations spot. Outre les milieux économiques et financiers, les médias et la politique s’intéressent également à son évolution.

Les dirigeants européens ont à cœur de construire une Europe saine sur le plan monétaire. C’est d’ailleurs l’une des raisons de la création de l’Euro en 1999.

Force est donc de constater que les perspectives de la croissance européenne sont compromises compte tenu de l’appréciation de l’euro depuis le début de la présente décennie, après sa baisse en 1999 et 2000, et l’incertitude sur son évolution future.

Voici une présentation mise à jour de l’évolution Yoyo du cours de l’euro-dollar depuis la création de l’euro en 1999, puis sa mise en circulation en 2002, publiée dans « Europe » par David MOUREY, Professeur de Sciences Economiques et Sociales Roissy en Brie, dans son blog « Démocratie Economie et Société » (15/06/2010) :

 

 

04/01/1999	1 EUR =	1,1789	$
24/12/2001	1 EUR =	0,8798	$
21/04/2008	1 EUR =	1,5898	$
27/10/2008	1 EUR =	1,2460	$
02/10/2009	1 EUR =	1,4537	$
03/12/2009	1 EUR =	1,5120	$
31/12/2009	1 EUR =	1,4406	$
08/06/2010	1 EUR =	1,1942	$
15/06/2010	1 EUR =	1,2258	$

 

 

On constate clairement la forte chute de l’euro par rapport au dollar entre début 1999 et mi 2001. On est passé de 1 EUR=1,1789 $ à 1 EUR=0,8798 $.

Bien que ce graphique ait le mérite de la fraîcheur des informations, il lui manque une grande partie sur l’échelle des dates et ne pourra pas nous éclairer objectivement sur notre analyse. Les chiffres allant de fin 2001 jusqu’à début 2008 sont en effet absents.

Nous reprenons ci-après les données, mais par trimestre, entre 1999 et 2001, selon « Euro Zone, Exchange rate, fund position or international liquidity, MARKET RATE, PERIOD AVERAGE National Currency per US Dollar, Period Average, USD », pour affiner notre étude.

 

 

Date	Taux
31/03/1999	1,12321
30/06/1999	1,05698
30/09/1999	1,04857
31/12/1999	1,03851
31/03/2000	0,98715
30/06/2000	0,93403
29/09/2000	0,90528
29/12/2000	0,86962
30/03/2001	0,92317
29/06/2001	0,87306
28/09/2001	0,89075
31/12/2001	0,89552
29/03/2002	0,87638
28/06/2002	0,92073
30/09/2002	0,98358
31/12/2002	0,99700
31/03/2003	1,07338
30/06/2003	1,13602
30/09/2003	1,12441
31/12/2003	1,18950
31/03/2004	1,25071
30/06/2004	1,20422
30/09/2004	1,22199
31/12/2004	1,29629
31/03/2005	1,31505
30/06/2005	1,25989
30/09/2005	1,21953
30/12/2005	1,18855
31/03/2006	1,20205
30/06/2006	1,25636
29/09/2006	1,27408
29/12/2006	1,29010
30/03/2007	1,31043
29/06/2007	1,34815
28/09/2007	1,37435
31/12/2007	1,44960
31/03/2008	1,49956
30/06/2008	1,56191
Date	Taux
30/09/2008	1,50346
31/12/2008	1,32193
31/03/2009	1,30207
30/06/2009	1,36106
30/09/2009	1,43046
31/12/2009	1,47760

 

 

Une analyse dans le temps est nécessaire pour la détermination des facteurs qui influent sur le taux de change euro/dollar : nous allons d’abord nous placer sur le court terme et ensuite sur le moyen et long termes.

 

Section 1 : Volatilité du taux de change euro-dollar (écart type) à court terme

 

A- La zone euro face au dollar

 

On ne peut pas parler de problématique sur les facteurs de l’évolution du taux de change euro-dollar depuis la création de l’euro en 1999, sans parler de la zone euro.

La zone euro est une zone monétaire des pays de l’Union européenne qui ont accepté l’euro (€) comme monnaie unique. Elle fait partie de l’Union économique et monétaire (UEM) et comptait à ses débuts onze des quinze pays que l’UE renfermait alors, essentiellement les pays fondateurs ou historiques. Respecter les critères du pacte de stabilité et de croissance était les conditions d’entrée dans la zone : un déficit public inférieur à 3% du PIB, une dette publique ne dépassant pas 60% du PIB, une inflation maîtrisée, une indépendance de la banque centrale du pays et une devise nationale stable pendant au moins deux ans au sein du MCE II. A la date du 6 mai 2010, la Banque centrale européenne a déterminé le taux directeur de cette zone à 1,00%.

Certains membres comme la Grande Bretagne refusent la monnaie unique, alors que d’autres ne sont pas assez forts économiquement pour satisfaire les conditions d’entrées citées supra.

Les 16 pays membres de la zone euro sont, par date d’adhésion et ordre alphabétique :

 

Pays	Date d’adoption	Population	Exceptions
Allemagne	01 Janvier 1999	82 314 906
Autriche	01 Janvier 1999	8 316 487
Belgiquev:shapes= »_x0000_s2051″>	01 Janvier 1999	10 666 866
Espagne	01 Janvier 1999	45 116 894
Finlande	01 Janvier 1999	5 289 128
France	01 Janvier 1999	66 473 140	Nouvelle-Calédonie,  Polynésie française,  Wallis-et-Futuna
Irlande	01 Janvier 1999	4 239 848
Italie	01 Janvier 1999	59 131 287	Campione
Luxembourg	01 Janvier 1999	476 200
Pays-Basv:shapes= »_x0000_s2058″>	01 Janvier 1999	16 471 968	Aruba, Antilles néerlandaises
Portugal	01 Janvier 1999	10 599 095
Grèce	01 Janvier 2001	11 125 179
Slovénie	01 Janvier 2007	2 013 597
Chypre	01 Janvier 2008	766 400	Chypre du Nord
Malte	01 Janvier 2008	404 962
Slovaquie	01 Janvier 2009	5 455 407
Total Zone euro		328 861 364

 

Les billets et les pièces ont été frappés depuis le 1^er Janvier 1999 dans ces 11 pays : Allemagne, Autriche, Belgique, Espagne, Finlande, France, Italie, Luxembourg, Pays-Bas, Portugal. Ils ont seulement commencé à circuler à partir du 1^er janvier 2002. Les micro Etats ci-après emploient également l’euro comme monnaie officielle sans être membres de l’Union européenne, ayant obtenu des ententes avec des pays pour utiliser leur monnaie avant que la zone euro ne soit née. Il s’agit de :

• Saint-Martin et Vatican, qui avaient des accords avec l’Italie pour avoir leurs propres pièces (en lire) tout en utilisant la lire italienne ;
• Monaco, qui avait des accords avec la France pour utiliser le franc français.

La principauté d’Andorre, qui utilisait le franc français et la peseta espagnole au moment du passage à l’euro, utilise automatiquement cette monnaie, mais n’a pas le droit de frapper ses pièces en euro avec sa propre face nationale. Elle est en train de négocier avec la BCE et la Commission européenne pour pouvoir frapper sa monnaie et avoir sa propre série d’euros estampillée Andorre.

La Suisse, étant cernée par des pays de la zone euro, règle la majorité de ses achats dans cette devise. La plupart des grandes entreprises nationales et commerces acceptent de payer soit en franc suisse, soit en euro. Les centres touristiques et tous les commerces établissent les tickets et factures en franc suisse et en euro. Sur les douze nouveaux membres de la Communauté européenne de 2004 et de 2007, seuls Chypre, Malte, la Slovaquie et la Slovénie ont adopté l’euro. Les pays qui ont adhéré au MCE II en juin 2004, première étape à leur entrée dans la zone euro, projettent d’entrer très prochainement dans la zone euro.

Le Danemark avait voté non au traité de Maastricht et a refusé l’euro par référendum en septembre 2000. Mais en janvier 2008, il a prévu de refaire un référendum, sa monnaie étant liée à l’euro par un mécanisme de change dit MCE II.

L’Angleterre est, selon les sondages, majoritairement hostile à l’entrée à l’euro. Leurs responsables voudraient d’abord avoir une meilleure santé économique du Royaume-Uni, mais à la suite de la récente chute des cours de la livre, la question pourrait revenir prochainement à l’ordre du jour. L’euro est cependant l’unique monnaie légale pour les bases anglaises situées à Chypre.

La Suède a refusé d’emblée l’adoption de l’euro par référendum à une large majorité en septembre 2003.

Comme nous l’avons souligné en introduction de la présente partie, l’un des événements économiques majeurs de la fin du XXème siècle est l’entrée en vigueur de l’euro le 1er janvier 1999. La mise en place de l’union monétaire européenne implique d’importantes transformations dans les relations monétaires et financières internationales, constituant un long processus d’adaptation économique. Il est alors logique de penser que l’intégration de cette monnaie aura un profond bouleversement du Système Monétaire International (SMI).

La zone euro est une des principales étapes de l’intégration économique au sein de l’Union européenne. Il était prévu à la création de l’Union économique et monétaire que tous les pays de l’UE l’intègrent à terme.

Cette idée semble être vérifiée par le poids économique des pays constituant l’Euroland, d’autant plus que les autorités européennes ne voulaient pas contrarier le processus d’internationalisation de cette monnaie.

Un autre aspect de cette internationalisation est le rôle de monnaie d’ancrage (unique ou dans le cadre de paniers) que joue l’euro pour plus de cinquante pays. Les pays africains en sont les premiers, ayant des monnaies rattachées aux devises européennes qui sont en train de disparaître à la suite de la naissance de la monnaie unique. Viennent ensuite les pays d’Europe centrale et orientale – dont certains aspirent à l’adhésion de l’Union Européenne en renforçant leurs liens commerciaux et financiers avec l’Europe occidentale. Le sentiment des observateurs est très pessimiste pendant les deux premières années d’existence de l’euro : il semblerait que celui-ci, finalement, ne pourra pas concurrencer le dollar en tant que monnaie internationale. Ce dernier semble imbattable et reste la principale devise-clé et monnaie de référence incontournable.

En effet, le 11 octobre 2008, les chefs d’Etat et de gouvernements de la zone Euro ont tenu un sommet extraordinaire à Paris pour élaborer un plan d’action commun à l’Eurozone et à la Banque centrale européenne afin de stabiliser l’économie de l’Union européenne, suite à la crise financière de 2007-2008. Un plan de sauvetage des banques prévoyant une entrée des gouvernements dans les banques et des garanties a été élaboré.

En février 2009, la fragilité de la zone euro est apparue, et les dettes de la Grèce, de l’Espagne et du Portugal voient leur note dégradée par les agences de notation, ce qui entraîne une hausse des taux d’intérêt auxquels ils peuvent emprunter. Le plan de relance européen estimé à 200 milliards d’euros (1,5% du PIB) est nécessaire pour éviter une dépression mais semble insuffisant pour une sortie de la crise.

Par la suite, la zone euro est entrée en récession économique et son PIB a chuté de 4%. Sa croissance estimée par le FMI en 2010 et 2011 est faible, comme le montre le tableau suivant :Parmi les dix nouveaux membres de 2004 et les deux nouveaux membres de 2007, la plupart espèrent rejoindre la zone euro rapidement, mais pour le moment seuls Chypre, Malte, la Slovaquie et la Slovénie ont adopté l’euro. L’Estonie et la Lituanie ont adhéré en même temps que la Slovénie au MCE II en juin 2004, première étape à leur entrée dans la zone euro, et ont été rejointes par la Lettonie, Chypre et Parmi les dix nouveaux membres de 2004 et les deux nouveaux membres de 2007, la plupart espèrent rejoindre la zone euro rapidement, mais pour le moment seuls Chypre, Malte, la Slovaquie et la Slovénie ont adopté l’euro. L’Estonie et la Lituanie ont adhéré en même temps que la Slovénie au MCE II en juin 2004, première étape à leur entrée dans la zone euro, et ont été rejointes par la Lettonie, Chypre et Parmi les dix nouveaux membres de 2004 et les deux nouveaux membres de 2007, la plupart espèrent rejoindre la zone euro rapidement, mais pour le moment seuls Chypre, Malte, la Slovaquie et la Slovénie ont adopté l’euro. L’Estonie et la Lituanie ont adhéré en même temps que la Slovénie au MCE II en juin 2004, première étape à leur entrée dans la zone euro, et ont été rejointes par la Lettonie, Chypre zzzzz, comme le mont

 

Variations annuelles du PIB en %	2008	2009	2010	2011
Monde	3	(-0.8)	3.9	4,3
Ểtats-Unis	0.4	(-2.5)	2.7	2.4
Zone euro	0.6	(-3.9)	1	1.6
Pays émergents	6.1	2.1	6	6.3

 

 

• La position du dollar dans le système monétaire international

 

Le système monétaire international est un précepte qui définit les transactions financières au niveau international. A cet effet, il essaye de décrire les monnaies utilisées lors des échanges internationaux, les relations qui existent entre les flux de paiement des pays, et les régimes de taux de change applicables. L’histoire de l’évolution du système monétaire international montre comment le dollar est arrivé à sa suprématie. Une supériorité que nous démontrerons par la suite en chiffre.

 

1. La montée en puissance du dollar

 

Le système monétaire international (SMI) a beaucoup évolué au cours du temps. Les économistes décrivent, entre autres, le premier SMI ayant existé comme celui de l’étalon or. Il s’agit du système en place depuis le 19è siècle jusqu’à l’entre deux guerre. Au cours de cette période, les transactions monétaires internationales s’effectuaient sur la base d’une parité métallique. C’est-à-dire que chaque monnaie nationale avait son équivalent en poids d’or, et le taux de change se définissait à partir de cette parité. Le livre sterling de la Grande Bretagne se démarquait par sa puissance et sa forte présence dans les échanges ; le dollar était alors une monnaie nationale comme une autre.

Comme ce système était complexe et présentait beaucoup de lacune, un nouveau SMI est apparu entre les deux Guerres. La naissance de celui-ci a été favorisée par le déclin de l’Europe suite à la Première Guerre. En effet, grâce au financement de la Guerre et au lourd déficit commercial de l’Europe, les Etats-Unis en était devenu le premier créancier. Par ailleurs, bien que le stock d’or et l’émission monétaire fussent toujours liés, le métal ne dictait plus les échanges internationaux. Les monnaies des grands pays sont devenus convertibles en or, et ont commencé à servir de monnaie d’échange dans les transactions internationales, d’où leur appellation : monnaie de réserve. Ce SMI est défini comme celui de l’étalon de change ou Gold Exchange Standard. Au cours de cette période, le livre sterling de la Grande Bretagne perdait peu à peu de son prestige, et le dollar commençait à asseoir sa puissance.

La crise économique de 1929 a mis à jour les dysfonctionnements du Gold Exchange Standard. Il en a découlé une division du monde en zone monétaire, avec d’important politique de protectionnisme ; ce qui a entraîné une forte chute du commerce internationale. Face à cet effondrement de l’économie mondiale, les Etats-Unis, alors détenteur du 2/3 du stock d’or mondial, a pris l’initiative de reformer le SMI. Ce qui a résulté à l’adoption du plan White, lors des accords de Brettonwoods en 1944. Ce plan décrit le dollar comme la seule devise clé, et met en place un fonds de stabilisation monétaire. Dans la pratique, ce nouveau SMI pose la parité du dollar avec l’or, avec 35 dollars = 1 once d’or = 31 g d’or. Il s’agit d’un système de change fixe, ne tolérant qu’une faible fluctuation de plus ou moins 1%.

Ce système a mis en place la puissance monétaire du dollar. C’est au cours de cette période que sont apparus les termes « déficit sans pleurs » et « as good as gold ». Le premier terme décrit la possibilité pour les Etats-Unis d’opérer un déficit de sa balance commerciale, sans problème ; grâce notamment au fait que c’est le dollar qui sert de monnaie internationale. Quant au second terme, il marque la valeur du dollar à l’époque, qui équivalait à celui de l’or. En effet, cette période marque la reconstruction de l’Europe après guerre, et l’application du plan Marshall. Le dollar était alors très demandé, et de ce fait très apprécié, à tel point que sa valeur s’alignait à celui de l’or.

Seulement, cette situation a aussi joué en défaveur du dollar. En effet, le dollar faisait l’objet de forte spéculation ; Ce qui a amené, vers 1971, à un désajustement de l’équilibre entre le stock d’or réel et la quantité de dollar en circulation. Ce désajustement a eu comme conséquence la fin du système de Brettonwoods, et la fin de la suprématie du dollar. En effet, suite à cela, un nouveau SMI a été adopté : il s’agit du système de change flottant.

Le système de change flottant abandonne la définition des monnaies par un poids d’or et la parité fixe, pour favoriser un flottement généralisé des monnaies. C’est-à-dire que le taux de change des monnaies est déterminé par le marché (la relation entre l’offre et la demande). Chaque pays est alors libre de choisir son régime de change. On distingue notamment le régime de flottement concerté, le régime de flottement simple, et la fixité ou semi fixité. Ce système de change flottant a abouti à une grande volatilité des monnaies ; ce qui constituait un handicap ; D’où une concertation entre les Banque Centrale de la G7 pour mettre en place la technique des zones cibles ou target zone. Cette dernière suppose une marge de fluctuations bilatérales pour stabiliser les monnaies. Ces marges sont secrètes et modifiables selon les besoins. Tout au long de cette période, le dollar est resté une monnaie en puissance. Il continue notamment d’être la première monnaie de facturation, la principale monnaie de réserve, la devise la plus traitée sur le marché des changes, et d’être une importante monnaie fiduciaire dans le monde.

 

1. La puissance du dollar en chiffre

L’indéniable position de puissance économique des Etats-Unis fait de sa monnaie un incontournable dans les transactions internationales. En effet, jusqu’ici, même si la tendance tend à ralentir, le dollar continue d’occuper une place essentielle dans la sphère financière mondiale. Le tableau suivant démontre ce fait, et affiche une prépondérance du dollar dans les transactions internationales.

Tableau : Importance internationale des monnaies majeures en 2004 (%)

	Commerce de devise	Prêts bancaires internationaux	Emissions obligataires internationales	Facturations internationales	Réserves internationales
Dollar des EU	44,1	50,3	48,4	52,0	65,9
Euro	18,6	51,0	44,3	24,8	24,9
Yen du Japon	10,2	-7,6	1,2	4,7	3,9
Livre sterling	8,5	4,3	5,2	5,4	3,3
Franc suisse	3,1	0,4	-0,2	n.d.	0,2
Autres monnaies	15,5	1,6	1,1	13,1	1,8

1. a. Banque des règlements internationaux, Triennal Central Bank Survey, (Bâle, BRI, mars 2002)
2. b. P.Bekx, « The implication of the introduction of the euro for non-EU countries”, Euro-paper N°26, juillet 1998, données pour 1995
3. c. FMI, Rapport annuel, (Washington, DC : IMF 2005)

En monnaie scripturale, par exemple, le dollar continue d’être la principale monnaie de réserve utilisée dans le monde. D’après le Fonds Monétaire International, cette monnaie atteignait, en 2002, 72% des réserves dans les banques centrales à travers le monde (source : Wikipédia), et constituait encore 65,9% en 2005 (cf. Tableau).

Entre autres, le dollar ne cesse également d’être la devise la plus utilisée dans le commerce international. Les chiffres avancent notamment que  52% des facturations internationales s’effectuent encore avec le dollar.

Par ailleurs, le dollar américain figure aussi comme la principale devise traitée sur le marché des changes. Les transactions présentent, en 2004,89 % des conversions, contre 37 % pour l’euro (source : Wikipédia). Et, il est encore très présent sur le commerce de devise avec 44,1% des échanges.

Enfin, le dollar apparaît comme la devise possédant les marchés financiers les plus importants : il englobe 48,4 % des émissions obligataires internationales. Toutefois, cette prépondérance est en train d’être remise en cause par l’euro dans plusieurs domaines.

En monnaie fiduciaire, son usage est encore très répandu dans le monde, et plus de la moitié des émissions de dollar sont en fait détenu hors de son pays d’origine.

 

Bref, le dollar continue d’être une monnaie importante dans les transactions internationales. Malgré la résiliation des accords de Bretton-Woods, et la mise en place du système de change flottant, le dollar maintient sa position de puissance monétaire. Plusieurs facteurs vont toutefois l’affaiblir, notamment les multiples crises américaines, et l’émergence de la monnaie unique européenne : l’euro.

 

• Le déclin du dollar

 

Comment une monnaie aussi forte est elle devenue vulnérable et est enclin à chuter sans que les grands économistes puissent prévoir ?

 

1. Les coups durs du dollar

 

Tout au long de son existence, le dollar a subi des hauts et des bas qui sont estimés sous trois angles.

 

• La crise des subprimes

 

Le marché du subprime consiste à des contrats à prêts risqués. Les emprunteurs contractaient des prêts pour divers investissements, à savoir, location de voiture, achat de voiture, investissement dans les ’immeubles pour habitation, autres ; Bref, la liste n’est pas exhaustive .mais l’essentiel est qu’il s’agit de prêts hypothécaires. Ce marché cible surtout une clientèle plutôt modeste grâce au taux  appliqué et aux modalités d’octroi allégées. En effet, de telles opérations pouvaient être lancées car le niveau de liquidité au sein des banques  fut élevé dans le cadre du marché financier mondial. Le taux directeur appliqué alors fut très bas, ce qui permettait aux débiteurs de procéder à d’autres  transactions compte tenu de l’inflation. Ce phénomène d’endettement à outrance concernait dans la majeure partie des cas, des investissements immobiliers réalisés par les ménages.

Pour les Etats-Unis, les Autorités et les hauts responsables ont favorisé cette politique à la suite de l’éclatement, au premier trimestre de l’année 2000 de la bulle internet et de même des évènements malheureux  résultant des attentats  en septembre 2001, qui ralentissait leur économie. Dans un contexte de relance par la consommation, ils ont soutenu ce marché de subprime  Le taux directeur continuait à descendre  pour atteindre en 2003, son niveau le plus bas de un pour cent (1/100) toute une année durant au sein de la Federal Reserve Bank

De leur coté les banques par mesures de distribution des risques, et cela à l’insu de l’emprunteur, ont partiellement revendu les titres à des épargnants   dont d’autres institutions financières éparpillés dans la planète. C’était le phénomène de titrisation, émission et souscription de titres négociables, qui fut la source de la dimension élargie de la crise à travers le monde.

En outre, le système fiscal en vigueur favorisait la déduction des intérêts hypothécaires aux impôts. incitant ainsi les contribuables à s’y lancer. Par ailleurs, les propriétaires se trouvant dans l’impossibilité de procéder au remboursement des dettes, ont la faculté de vendre les immobiliers objet même de l’emprunt. De même, Le Community Reinvestement Act (CRA}, pousse les institutions financières à accepter les prêts. Les facteurs d’incitation ne s’arrêtait pas là car le Departement of Housing and Urban Developement (HUD intervenait pour que les clients de faibles fortunes accédaient à ces crédit hypothécaires. Par ailleurs, il s’avérait que les institutions financières offraient de prêter un montant allant jusqu’à une valeur beaucoup plus supérieure par rapport à la valeur du bien mise en hypothèque tout en espérant que la valeur des propriétés immobilières va toujours en croissant ..Elles s’assuraient qu’une reprise éventuelle suivie d’une revente à leur profit serait sur la base de la valeur gagée.

Il en fut de même pour les entreprises qui rachetaient des actions. Bref, ces facteurs d’incitation avaient pour résultats de faire croître le levier d’endettement  épongeant ainsi les liquidités au niveau des institutions financières. Le système du subprime tenait et s’intensifiait si les taux directeurs demeuraient stables et toujours relativement bas et si la valeur des immobiliers allait en croissant. Ce qui était le cas jusqu’en 2004.

Puis la Federal Reserve Bank commençait à relever d’une manière progressive son taux directeur. En 2006 ce taux  connut une hausse soudaine et rapide Ce qui obligeait les institutions financières à agir dans le même sens. Par conséquent, les emprunteurs pris au dépourvu de la hausse de leurs mensualités tentaient en vain de vendre leurs propriétés, car ils n’avaient pas la possibilité de les régler  Le prix des immobiliers passait en dessous de la valeur garantie et continuait à descendre étant donné que les offres dépassaient les demandes. Ce qui se traduisait par une insolvabilité très grave mettant les banques en position  de perte et de manque de liquidité.

. Vers le deuxième semestre les banques, en application du système comptable  légale, ont tenté de provisionner les risques et cela  eut des implications sur la fiscalité d’entreprise financière .Ce fut la raison qui a alerté les autorités.

.Les banques à court de liquidité, révisaient les conditions d’octroi de crédits  par  accroissement des coûts,  jusqu’au freinage. Les ménages perdaient leurs propriétés. L’excès d’endettement  a enfoncé et les  banques et les investisseurs et les ménages :

-par la perte des patrimoines pour les ménages

-par les pertes financières pour les banques

La crise  ainsi éclatée touchaient aussi le marché de l’emploi car les institutions financières étaient obligées de réduire leur effectif ; Il en était de même pour tout centre d’activité ayant  eu un lien avec le marché de subprime telles les agences de notation et autres sociétés de crédit spécialisées qui procédaient à des licenciements. L’économie globale subissait alors des effets multiplicateurs néfastes

Le gouvernement américain affichait une réaction au cours du deuxième semestre de l’année 2007 pour limiter les dégâts au niveau des ménages en proposant à la Federal Housing Administration d’assouplir les modalités de refinancement des emprunteurs et d’arranger aussi le système fiscal dans un sens d’allègement

Cette crise du subprime fut à l’origine même du déclin du dollar car elle entraînait des effets négatifs dans le secteur financier  et celui de l’immobilier, une diminution de la consommation et plus grave encore annulation de postes de travail et d’emploi, soit un ralentissement de l’économie globale.

La zone euro n’a pas été épargnée. .En effet, les Etats-Unis ayant subi cette récession abaissaient leurs importations auprès des pays européens Ce qui impliquait pour ces derniers une variation négative de leur balance commerciale et de leur produit intérieur brut

Le déséquilibre prend alors une dimension internationale.

Que faire ? Plusieurs pays s’efforçaient de nationaliser les sociétés  financières victimes et tombées en faillites. Les banques faisaient appels à des épargnants orientaux et aux pays émergents ainsi qu’aux exportateurs de matières premières pour trouver des liquidités.

 

– Le double déficit des Etats-Unis

Les déficits jumeaux, désignés par le terme anglais twin deficits font référence aux problèmes économiques complexes dont les Etats-Unis ont subi au cours des années 80, 90 et au début des années 2000. Cette crise concerne un déficit public doublé d’un déficit au niveau de la balance courante. Un déficit public se caractérise par la situation où les dépenses des administrations publiques dépassent largement leurs recettes. On entend par administrations publiques l’Etat mais aussi les administrations territoriales ainsi que les entités de sécurité sociale. Quant au déficit de la balance courante, il y a déficit sur l’ensemble de la balance commerciale, c’est-à-dire la balance des importations et exportations de biens, la balance des services et la balance des transferts courants qui incluent les dons et les aides, ainsi que la balance des revenus qui concernent les dividendes et les intérêts.

D’après diverses théories, à l’instar de celle exposée par Olivier Blanchard vers 1985, il y aurait des liens de causalité et d’interrelation entre ces deux déficits. Toujours est-il que ces problèmes économiques proviennent de politiques budgétaires et économiques qui régissent les investissements, les épargnes et les consommations américains.

Les années 80 et 90 ont été marquées par des fortes fluctuations de l’investissement et de l’épargne. Au cours de cette longue période, la politique économique favorise les investissements intérieurs pour faire décoller l’économie américaine à la suite des guerres et des crises diplomatiques. Les prix se sont aussi envolés au début des années 80 à cause de la flambée du prix de pétrole. Les impacts au niveau budgétaire et sur l’ensemble de l’économie sont immenses. Les investissements et les planifications financières se voient biaisés et révisés. Il en est de même pour les retours sur investissements. La flambée du prix en général, à la suite de la hausse du prix de pétrole, a fortement creusé la caisse de l’Etat ainsi que la porte-monnaie des ménages.

Ces derniers sont confrontés à deux alternatives : soit ils conservent leur niveau de vie donc ils sont contraints de réduire leurs épargnes soit ils réduisent leur niveau de dépenses actuelles en vue de subvenir à des décaissements futurs. Toujours est-il que la barre des investissements excède de loin celle des épargnes. Les économistes ont développés bons nombres de modèles économiques susceptibles de résoudre ces genres de situations malencontreuses. On peut avoir recours aux réserves accumulées antérieurement au temps d’excédents budgétaires. Une émission de billets peut également rendre l’équilibre de la balance commerciale tout comme une hausse des impôts ou une réduction des dépenses publiques. Mais pour ce cas, les économistes américains ont choisi de faire appel à des capitaux étrangers. Les risques inhérents aux emprunts sont nombreux. Non seulement il met la crédibilité de la monnaie en confrontation à la confiance des créanciers mais surtout les intérêts à payer sur le long terme peuvent miner à l’économie. Au fil du temps, ceci aboutit à un très flagrant déficit commercial s’élevant à hauteur de 624 milliards USD et qui équivaut à 5 ,3% du PIB en 2004.

Parallèlement, une politique budgétaire expansionniste cautionnée par le président Reagan se trouve aussi à l’origine du problème. Cette mesure vise à faire baisser les impôts sur les revenus des personnes physiques pour trois ans en vue de relancer la consommation. N’ayant pas fait l’objet d’une mesure d’accompagnement au niveau de l’état, ce dernier est frappé d’un déficit budgétaire également. En effet, la baisse des impôts réduit substantiellement les revenus versés aux caisses de l’Etat. Et si les dépenses ne suivent pas cette courbe, il en résulte un fort déséquilibre. D’où les doubles déficits. Face à cet état des choses, il a été décidé par la suite de faire augmenter les impôts et de réduire les dépenses publiques. Cette politique va essayer de restaurer les manques subis en misant sur les recettes fiscales et tout autre revenu de l’Etat. Pourtant, la situation ne s’est pas améliorée à cause du non maîtrise des investissements intérieurs. Au lieu d’aboutir à un excédent commercial, la hausse des investissements conduit à un déficit. En effet, les investissements intérieurs trouvaient leurs financements à partir d’emprunts à l’étranger et non par des épargnes. C’est ce qui fait la différence d’une économie ouverte à celle fermée.

Toutefois il s’avère que la situation demeure inchangée, elle n’est pas près de s’arranger. Les déficits s’élargissent et deviennent relativement chroniques malgré es diverses mesures prises par les autorités politiques en terme de baisse d’épargne nationale et de réductions des impôts ainsi que de la vente des actions des entreprises à des entités étrangères. Ces mesures ébranlent la crédibilité de la monnaie et lui font diminuer la confiance des investisseurs vis-à-vis de l’économie en récession. En outre, les attentats terroristes et les évènements diplomatiques qui mettent les Etats-Unis en position de faiblesse spécialement l’attaque des Tours Jumelles du 11 septembre 2001 révèle au monde entier que la monnaie reine présente des défaillances. En effet, ces divers problèmes d’ordre politiques et diplomatiques impactent vigoureusement l’image des Etats-Unis et rend par l’occasion vulnérable son économie et sa monnaie.

A part cela, la bulle Internet à la veille des années 2000 aggrave l’état des choses. Le problème réside dans l’évaluation des entreprises en e-commerce qui s’intègrent dans les opérations boursières. L’expansion fulgurante des nouvelles technologies a fortement encouragé la création d’entreprises et rehaussent en même temps la volonté d’investir des opérateurs. Elle facilite et favorise les échanges commerciales d’ordre  international grâce à la rapidité des traitements et la proximité offertes par Internet. Les moyens de communication et d’information ont beaucoup participé à l’accès aux marchés internationaux. Ce qui rend plus complexe la notion d’économie et ses impacts sur le dollar. En effet, le développement des échanges commerciaux avec l’étranger a eu des impacts sur la valeur de la monnaie américaine.

– La baisse des taux de la FED

La politique monétaire d’un pays régit, comme son nom l’indique, régit l’utilisation de sa monnaie. Il s’agit d’un corollaire à la politique budgétaire qui vise le contrôle de l’offre et de la demande de monnaie .Divers institutions  publiques ou partiellement publiques sont crées dépendamment de ce vouloir.

Pour les USA, la Réserve Féderale américaine, communément appelée FED est une institution américaine créée en 1913 par la promulgation du Federal Reserve Bank Act. Responsable des politiques monétaires, la FED joue le rôle de banque centrale pour l’ensemble du territoire américain. A cet effet, ses fonctions concernent la cohérence des politiques économiques visant la croissance des Etats-Unis tout en assurant la stabilité des prix et de plein emploi. Elle contrôle et agit comme régulateur en ce qui concerne le système économique et en particulier le système bancaire. Etant une entité indépendante, elle peut intervenir dans les crises ou les mesures économiques par le biais des taux directeurs.

Les agrégats utilisés par la FED tournent autour des types M2 et M3. L’agrégat M2 inclut en premier lieu, l’agrégat C c’est à dire les pièces et billets émis en circulation qui sont les disponibles immédiat, en second lieu, l’agrégat M1 incluant les dépôts à vue, les chèques de voyages et les autres dépôts permettant les émissions de chèque et en dernier lieu, les accords de rachat au jour le jour, les comptes de dépôts sur le marché monétaire, les actions en fonds mutuels sur le marché monétaire, les comptes d’épargnes et autres comptes à terme rapproché. L’agrégat M3, quant à lui, contient en plus de M2 et ses divers composants, les dépôts à termes éloignés, les eurodollars et les accords de rachat à terme.

Cette politique monétaire se pencha pour l’utilisation des taux de changes à l‘instar du contrôle de la masse monétaire. C’est le fédéral fund rate. Il est utilisé par les banques pour leurs emprunts journaliers entre elles. Il est fixé à l’issue de la réunion périodique des agents de la FED toute les six semaines. Cela se fait par une intervention sur le marché libre ou open market pour fixer un taux d’intérêt par point d’équilibre suivant l’offre et la demande de monnaie.

La politique interventionniste de la FED, tout au long de l’histoire contribua d’une manière conséquente à la dépréciation actuelle du dollar. Deux interventions majeurs cautionnées par la FED sont à retenir .Il s’agit en premier lieu des Accords du Plaza, en date du 22 Septembre 1985. Un congrès réunissant les pays dits du G5 (le G7 exceptés l’Italie et le Canada) se mettent d’ accord sur une intervention au niveau des marchés des changes et ainsi permettre un repli de la monnaie américaine. Une valeur équivalent à  10 milliards fut injecté au marché financier et de ce fait  le dollar se retrouva à un niveau historique très bas, un an et trois mois après l’intervention. Depuis, le dollar perdit sa valeur par rapport au Deutsche Mark Par la suite, la dégringolade du dollar alerta les autorités, ce qui amena un nouveau sommet à Paris pour revoir et rajuster la place du dollar dans le marché monétaire. Ce fut la naissance des Accords du Louvre dont l’objectif principal était de relever la valeur du dollar. Cette intervention fut vouée à l’échec car la dépréciation du dollar se poursuivit pendant une décennie.

En 2000 où l’économie américaine connaît un grand bouleversement jusqu’ à la crise des subprimes. La FED actionna une baisse effective de ses taux directeurs pour encourager les banques primaires à emprunter auprès d’elle. Cette baisse fut décidée pour endiguer la marée de capitaux étrangers le marché des actifs américains. A ce jour, le plafond descend jusqu’ à 0.25 %.

Ces diverses baisses du taux de la FED ont non seulement des effets sur l’économie américaine mais aussi sur les pays dont la balance des paiements dépendent étroitement du dollar. Tels les pays comme le  Japon et la Chine, dont les monnaies, suite à des échanges de capitaux conséquents ont entretenus une interdépendance avec le Dollar. Par conséquent sa dévaluation pourrait engendrer la récession économique des pays partenaires. La recherche d’une solution devient ultime pour remédier efficacement à la situation, amenant ainsi un élargissement du terrain d’action de la FED.

1. Concurrence de l’euro

 

Actuellement, le dollar fait aussi face à un concurrent redoutable qui est l’Euro et sa position fluctue de jour en jour.

 

• Historique de l’euro

 

L’Euro constitue la monnaie unique  du continent européen. Il concerne les  divers pays qui ont accepté d’adhérer au précepte monétaire ainsi désigné, le système Euro. L’Euro est non seulement de billet mis en circulation pour tout mouvement financier et fiduciaire mais  en somme, c’est tout un ensemble de système et politique financière. Son origine a pris naissance depuis un demi siècle. En effet, le traité de Rome en 1957 en fut la source. Le Rapport Werner vers la fin de l’année 1970 incita la Communauté européenne à prévoir une possibilité d’union monétaire en son sein. Ce projet ne vit pas le jour suite à la fin des accords de Bretton Woods et des  confusions monétaires en ce temps.

Puis,un projet de marché unique pour toute l’Europe fut en gestation en 1985.Ce projet insinue en particulier,la mise en utilisation de la monnaie unique basée sur une politique monétaire indivisible et consensuelle, l’Euro. La création de cette unité monétaire implique l’unicité d’une banque centrale européenne. Cependant, pour pouvoir y participer, tout pays doit se soumettre à certaines conditions à caractère macroéconomique selon le rapport Delors en 1989. Les domaines  touchés par des facteurs limitatifs sont, les finances publiques et plus spécialement dans la limitation du déficit budgétaire d’une part, et la politique monétaire d’autre part, sans  pour autant  affecter la politique budgétaire nationale qui demeure propre au pays. Néanmoins selon le traité de Maastrich, en 1992. La Communauté Européenne  devient une Union Economique et Monétaire.

Pour adhérer au système monétaire euro, tout pays européen doit remplir des conditions en trois phases.

-Premièrement, il doit signer un engagement formel d’adhésion.

-Deuxièmement, il doit sceller un pacte de stabilité et de croissance

-Troisièmement, il doit accepter de fixer irrévocablement le taux de change au moment du changement.

Cette monnaie unique fut alors introduite dans le marché financier  en janvier 1999  entre les 15 pays qui ont  apposé leur  accord d’adhésion. Cependant, elle reste encore  dans son aspect scriptural jusqu’à  la fin de l’année 2001.Ce ne fut qu’en  janvier 2002 que les vrais billets de banque, dans leur présentation actuelle, ont été mis en circulation dans les échanges monétaires. Ce fut la France qui a été le premier pays à retirer son franc français dès janvier 2002. Cette introduction d’une monnaie unique comporte des limites dans le sens ou les pays concernés deviennent incapables de gérer sa propre politique monétaire, devant se soumettre aux règles communes gérant l’ensemble de la zone. Pour certains pays, ce problème acquiert une importance élevée, en terme de coût, de besoin d’indépendance, de contrôle national ainsi que de toute autre facteur social et/ou économique qui les empêche d’ y adhérer Tel est le cas de la Grande Bretagne

Ces facteurs ont été tels que dix autres pays n’ont pu suivre l’exemple de la France qu’en 2004 après force référendum, études et analyses, acquisition de diverses conditions imposés par l’Union.

L’adhésion de ces pays augmente ainsi la zone d’influence de la monnaie Euro, fortifiant d’ une part son influence et élargissant son champ d’application mais d’ autre part fragilisant sa valeur avec les dettes de chaque adhérent.

 

• Evolution de l’euro face au dollar

 

Le système monétaire joue un rôle très important dans les échanges aussi bien au niveau national qu’au niveau international. A titre de rappel, au début, l’or constituait la référence monétaire : c’est le système étalon-or. Mais après la deuxième guerre mondiale, les américains, dans un esprit de domination, et à l’issue des certains accords mondiaux, renversaient les ordres. L’or ne constitue plus la monnaie de  référence et le dollar prenait la place. Ce fut l’origine de l’étalon dollar cela tend à dire que toute monnaie doit être estimée par rapport au dollar américain .Ce système supposait aussi que la banque centrale des Etats-Unis renfermait une valeur d’or équivalente au montant papier monnaie dollar émis et cela à titre de gage montant d’or. Le dollar américain constituait dès lors la monnaie forte. Toutes les transactions internationales se réalisaient sur la base du dollar américain. Toutes les grandes organisations internationales libellaient leurs activités en dollar. Toutes les cotations se faisaient par rapport au dollar. Il acquiert le statut de monnaie internationale. Son évolution fut fulgurante. L’on parlait de petro dollar .Bref, c’est la monnaie fort jusqu’à son déclin.

Qu’en est –il de l’Euro ? Cette question mérite d’être approfondi car elle permet de mettre en lumière sur l’avenir de cette monnaie dans le monde et de son évolution face au dollar. A titre de rappel, l’euro est la monnaie unique utilisé par les Européens dans leurs transactions  de toute nature, mais aussi il est devenu  des devises à titre de référence  et de réserves. Comme vu précédemment ,alors que le dollar subissait  durement la crise du subprime et cela depuis  les année 2006,la monnaie Euro commençait à gagner du terrain dans le monde financier et monétaire international .Le pourcentage de marchés internationaux libellé en euro s’accroît de plus en plus .La part de marché international important détenue par les pays de la zone euro constitue le facteur de base principal qui véhicule géographiquement cette monnaie à travers le monde tout en lui donnant sa force actuelle. Il en est de même des banques européens ayant des agences et des correspondants dans le monde entier. Les pays du tiers  monde et les pays en émergence ayant des relations et accords spéciaux financiers et commerciaux avec l’Union Européenne sont contraints à travailler en euro dans le cadre desdits accords. De leur coté ,les pays de l’Europe de l’est,d’autres pays comme Monaco,cité des Vatican entre autres,ont opté pour en faire  ,leur monnaie officielle jusqu’à produire leur propre billet pour une certaine limite, et cela ,en vertu d’accords spécifiques.

A propos des mouvements d’emprunts publics et privés internationaux, l’euro apparaît davantage comme étant  la monnaie d’émission. Si bien que vers la fin de l’année 2006  environs le tiers des titres de créances a été libellé  en euro  face à quarante quatre pour cent au profit du dollar.

Par ailleurs, lors des grands sommets économiques les états membres s’efforcent d’exprimer une voix unanime pour faire le poids et conforter leur positon face aux interlocuteurs et aux autres forces en présence. Ce qui nécessite des travaux de coordination préliminaire permettant à l’occasion aux dirigeants de la zone euro d’entretenir leurs relations de tout ordre.  Les grandes organisations internationales comme le  FMI et la Banque Mondiale tendent à estimer  cette zone euro comme une unique entité ce qui renforce d’autant la position  de la monnaie dont celle-ci se sert.  L’Union européenne rehausse ainsi son image aux yeux du monde.

Par conséquent, cette monnaie acquiert une plus grande stabilité  non seulement dans la zone concernée mais aussi au niveau international pour devenir la devise de référence après le dollar et le degré d’acceptabilité de l’euro, ne cesse  d’augmenter sur le plan mondial.

 

 

 

 

B- Explications de la volatilité du taux de change euro/dollar (écart-type)

 

Ce qui est sûr, c’est qu’à court terme, l’euro ne pourra pas rivaliser le dollar comme monnaie d’ancrage mondiale, car les décisions d’ancrage sont liées au degré d’intégration commerciale (flux du commerce extérieur) et financière (endettement, etc.) et aux pratiques commerciales (le commerce de la plupart des matières premières est libellé en dollars). La lourdeur sur le plan des pratiques commerciales et financières freine la diffusion rapide de l’euro comme devise internationale. Toutefois, à moyen et long terme on peut s’attendre à une généralisation de l’utilisation de l’euro comme monnaie d’ancrage nominal.

Si l’on se place sur le court terme, cet affaiblissement apparent de l’euro, notamment par rapport au dollar, est perçu comme le résultat de facteurs conjoncturels (écart de croissance et de rendements vis-à-vis des Etats-Unis), mais aussi de facteurs plus structurels (stratégie monétaire de la BCE – Banque Centrale Européenne), caractérisés par des insuffisances ou incertitudes en matière de gouvernement économique de la zone euro.

Ces variations quotidiennes résultent de la politique de rentabilité anticipée des dépôts en devises. Les cambistes calquent leur demande des différentes devises en fonction de la rentabilité qu’ils anticipent de dépôts dans ces devises.

Prenons l’exemple d’un agent économique vivant dans la zone euro, qui se demande s’il est plus rentable de détenir des dépôts en euros ou des dépôts en dollars. Il prend le raisonnement suivant : ses dépôts en euros lui rapporteront un taux d’intérêt anticipé i_d (taux d’intérêt sur les dépôts dans la zone euro). La rentabilité anticipée R_d de ces dépôts en euros vaut :

Par contre, s’il veut placer ses dépôts en dollars, ils lui rapporteront un taux d’intérêt anticipé i_f (taux d’intérêt sur les dépôts aux États-Unis), c’est-à-dire cette fois le taux d’intérêt américain. Mais comme c’est un agent européen, il voudra les retrouver en euros, d’où la nécessité de les reconvertir dans cette devise. Il doit en conséquence prendre en compte la variation du taux de change entre les devises sur la période de son dépôt. Ci-après la formule du calcul de cette nouvelle rentabilité anticipée :

 

avec e_t le taux de change actuel (à l’instant t) de l’euro par rapport au dollars et e_t+1 le taux de change anticipé de l’euro par rapport au dollars lorsqu’il retira son dépôt (à l’instant t +1).

L’équation  est la variation anticipée mesurée en euros de la valeur des dépôts liée à la variation du taux de change euro / dollar sur cette période.

L’agent va donc arbitrer entre ces deux rendements et choisira le meilleur. Parallèlement, un agent américain ferait la même chose dans le sens inverse.

Cet arbitrage, opéré de part et d’autre par tous les agents et dans le cadre d’une circulation parfaite et libre des capitaux, donne une égalisation des deux rentabilités (due aux choix de détention des différentes devises). Il en résulte l’équation suivante, nommée condition de parité des taux d’intérêt (PTI) :

 

D’où : R_d = R_f . Les taux d’intérêt anticipés et de la valeur anticipée du taux de change sont en conséquence nécessaires au calcul des rentabilités. L’évolution des taux d’intérêt (et donc des taux de change) est tributaire des éléments ci-après :

– l’inflation anticipée relative,

– les variations des barrières commerciales relatives,

– les variations de demande de biens relatives,

– de la croissance anticipée relative.

Le terme « relative » est répétitif car toutes ces valeurs sont à considérer à chaque fois relativement à l’autre économie. Autrement dit, si l’inflation anticipée est de 2 % aux États-Unis et dans la zone euro, l’inflation anticipée relative est nulle, donc il n’y a pas d’effet.

Contre toute attente, l’euro s’est fortement déprécié, perdant 30% de sa valeur contre le dollar, pendant les premières années de son existence. Cette évolution résulte de trois facteurs :

• le décalage conjoncturel avec l’économie américaine qui affiche l’une de ses phases d’expansion les plus remarquables,
• les facteurs financiers qui ont profité aux Etats-Unis dont les taux de rendement étaient plus attractifs qu’en Europe, avec une balance des capitaux très largement positive par rapport à celle de l’Euroland déficitaire,
• un démarrage ralenti par la mise en place de l’union monétaire européenne : le processus d’apprentissage était inévitable, et avait conduit à une manque de lisibilité de la politique de la Banque centrale européenne. Les opérateurs internationaux hésitaient sur l’avenir de la construction européenne et sur la gouvernance de la zone euro, provoquant l’instabilité de la parité euro – dollar. On observe l’augmentation de la volatilité du taux de change au moment de la création de l’euro, volatilité qui n’a cessé d’augmenter depuis, comme le montre les indicateurs mentionnés dans le tableau ci-après.

 

Volatilité de la parité euro – dollar (moyennes annuelles calculées à partir de données quotidiennes)

	Volatilité (écart-type)	Moyenne mobile sur 5 mois	Tendance (filtre de Hodrick-Prescott
1998	5.20	5.23	5.84
1999	6.47	6.61	7.04
2000	9.99	9.5	8.78

 

Les deux monnaies euro et dollar ont été fortement arbitrées l’une contre l’autre à l’avènement de l’euro, et a rendu très agité le marché des changes, en défaveur de l’euro.

Certains facteurs source de l’affaiblissement de l’euro peuvent cependant être considérés comme temporaire et réversible. Il s’agit part exemple de la méfiance des opérateurs à l’occasion d’une monnaie nouvelle qui va s’estomper dans le temps. La réallocation des portefeuilles des investisseurs européens, à la suite de la disparition des 11 monnaies européennes, et qui expliquent une partie importante des sorties de capitaux de la zone euro, est également un mécanisme qui doit se stabiliser.

Ceci étant, il semblerait que les variations de l’euro soient conditionnées par les préférences de change du reste du monde. L’euro connaît d’amples fluctuations nominales et réelles de court terme. Cette forte volatilité augmente les coûts de transaction et le risque de change, mettant en péril la volonté d’Euroland à faire de l’euro une vraie monnaie d’envergure internationale.

 

Ces conclusions ne peuvent toutefois pas être prises en compte sans l’analyse du moyen et long termes. L’expérience montre en effet que le processus d’émergence et de déclin des monnaies à usage international est très lent et soumis à de nombreuses inerties.

 

 

 

Section 2 : Volatilité du taux de change euro-dollar à moyen et long termes

 

Plusieurs tests empiriques de modèles de détermination des taux de change ont été essayés. Le modèle des PPA ou parités du pouvoir d’achat prédominent, mais comme nous allons le constater, il présente des lacunes à court terme. Les autres modèles ne déméritent pas, mais il y a toujours un élément qui fait rejeter l’hypothèse. Il est par conséquent important de savoir quels peuvent être les principaux facteurs de développement du marché financier de l’euro, à moyen et long termes, avant de se fixer sur l’avenir de l’euro sur les marchés obligataires et les marchés des actions.

 

 

 

 

 

A- Modèles de détermination des taux de change

 

I- Les PPA ou parités de pouvoir d’achat

 

Les variables structurels marient théoriquement les monnaies aux parités d’équilibre à long terme. Ces fluctuations dans l’appréciation des devises (déséquilibres ou équilibres) sont mesurés à partir des PPA (parités de pouvoir d’achat). Ce difficile modèle fait apprécier pendant un laps de temps donné, le pouvoir d’achat d’un consommateur-type dans un pays et une gamme de produits de consommation test, avec celui d’un autre consommateur-type dans un pays différent et pour une gamme de produits de consommation sensiblement équivalente, mais correspondant toutefois à d’autres habitudes locales en matière de mode de vie et de structure des coûts. Le dollar américain est généralement utilisé comme devise d’indice commun et analyser le pouvoir d’achat d’un consommateur-type d’un pays X par rapport à celui d’un consommateur-type américain.

La formule utilisée est la suivante :

 

 

avec Inf_t : variation en pourcentage (1 + π*)/(1 + π) entre t-1 et t ; Ho : β = -1.

 

Cette formule statistique complexe est utile pour les comparaisons internationales de niveau de vie, où l’on rencontre de faibles pourcentages de marges d’erreur. Son application pour l’analyse du marché des changes doit cependant être effectuée avec la plus grande prudence.

En effet, on constate que les taux d’échange euro/dollar n’ont pas évolués selon les prévisions de la PPA, provocant moult spéculations au niveau des chercheurs macro-économiques. Selon Balassa-Samuelson, cela provient des faits suivants :

– l’existence de deux secteurs économiques par pays : un secteur fermé (qui n’a pas de relations avec les marchés extérieurs) et un secteur ouvert (secteur tourné vers les marchés extérieurs),

– les inégalités de croissance et de productivité constatées entre les pays,

– si les performances de la productivité appartiennent au secteur ouvert, la monnaie locale aura tendance à s’apprécier, nécessitant l’augmentation de la productivité du secteur fermé afin de faire face à la masse salariale et inciter les travailleurs à s’intéresser au secteur ouvert.

On peut conclure que les déviations du taux de change par rapport à la PPA n’ont pas d’explication admissible. Celles-ci semblent être le résultat à court terme de l’ampleur de la volatilité des taux de change réels, et de la lenteur de la convergence à long terme vers la PPA. Les imperfections des marchés dues à sa segmentation (produits et services) peut être également une explication valable mais l’énigme reste entier.

 

II- Effet Fisher International

 

Cette approche estime que le taux de « swap », c’est-à-dire le taux de report ou déport, est une prévision linéaire de l’évolution future de la devise. Elle utilise la formule suivante :

 

avec Ho : α = 0 ; β = 1.

 

Cette formule n’a pas pu être vérifiée clairement dans la réalité.

 

III- Approche monétaire

 

Cette approche explique qu’il y a dépréciation de la monnaie domestique si la croissance de la masse monétaire domestique est supérieure à celle du pays avec qui la comparaison est faite.

 

avec Ho : β = -1.

 

IV- Modèle de la balance des paiements

 

Ce modèle est construit selon la formule suivante :

 

 

avec Ho = β = 1.

 

Selon cette approche, les divergences de l’évolution des taux de change résultent :

• des déficits cumulés du solde des comptes courants qui sont liés à une dépréciation à long terme du taux de change réel de la monnaie domestique,
• du fait qu’il existe une corrélation et non pas une causalité entre le solde des comptes courants et les fluctuations d’une devise.

Froot et Rogoff (1991) tablent leur hypothèse sur les dépenses gouvernementales qui peuvent être :

• les déterminants du taux de change réel,
• concentrées dans le secteur fermé,
• l’objet d’un effet de court terme.

 

B- Les principaux facteurs de développement du marché financier de l’euro

 

La création de l’euro a produit deux portées positives directes et instantanées sur les marchés de capitaux en Europe. D’abord il a mis un terme à la fragmentation des marchés nationaux. Ensuite, et c’est très important, il a annihilé le risque de change entre les monnaies européennes. La circulation des capitaux étant plus fluide, les marchés ont augmenté de taille et il est possible de procéder à des transactions importantes sans gêner les cours des titres. Ce qui différencie l’euro du dollar, c’est que ce dernier avait un poids financier très largement supérieur à son poids économique, alors que c’est tout le contraire avec l’euro : le poids financier de l’euro est très inférieur à son poids économique. Comme le poids économique des Etats-Unis et celui de l’Europe (mesurés par la taille du PIB ou celle de la population) sont maintenant comparables, un rééquilibrage est annoncé au niveau de la finance, avec un accroissement des marchés de capitaux de la zone euro. C’est un processus de rééquilibrage progressif, ralenti par d’inévitables phénomènes d’inertie. Les facteurs suivants vont contribuer à un développement intense des marchés de capitaux dans la zone euro :

– développement des capitaux : augmentation de l’épargne des ménages en Europe (raisons démographiques) et transformation des comportements patrimoniaux des ménages (par exemple, la part des placements financiers dans le patrimoine des ménages français a triplé depuis 20 ans) ;

– augmentation des financements : trois facteurs vont accroître fortement les besoins de financement des entreprises en Europe : la croissance en Europe, le rattrapage de l’investissement par rapport aux Etats-Unis, la restructuration des entreprises (corporate finance). En fait, l’apparition de l’euro aura des répercussions stratégiques dans tous les secteurs de l’économie et devrait exiger, de la part des entreprises, des dépenses supplémentaires d’investissement que celles-ci devront financer de manière efficace.

Ces facteurs ne sont pas directement liés à la création de l’euro mais dont les effets seront amplifiés par l’expansion de cette nouvelle monnaie.

 

C- L’avenir de l’euro sur les marchés obligataires et les marchés des actions

 

Les conséquences de la mise en place de l’euro et celle du nouveau cadre de la politique monétaire sont nombreuses. Il y a eu un abondant processus d’intégration et d’uniformisation dans toute la zone euro qui a largement renforcé la liquidité du marché monétaire de l’euro. Les marchés monétaires et interbancaires ont commencé à travailler dans une intégration totale. Comme il était nécessaire de redistribuer de la liquidité entre les pays de la zone euro, y compris la liquidité fournie par les opérations de refinancement de l’Eurosystème, le développement des transactions trans-frontières sur le marché monétaire a été favorisé de facto. Ces transactions représentent 50% de l’activité totale de l’ensemble des subdivisions du marché monétaire. Le système européen de banques centrales utilise le système de paiement brut en temps réel Target. Celui-ci est au centre de la redistribution de la liquidité dans la zone euro, ainsi que pour les opérations d’arbitrage qui contribuent à lisser les taux d’intérêt pratiqués dans les différentes subdivisions des marchés monétaires de la zone euro. Ont bénéficié de ce développement :

– les marchés de produits dérivés à court terme en euros,

– le marché des contrats d’échange de taux d’intérêt en euro (sur lequel des paiements d’intérêt fixes sont échangés contre des paiements d’intérêt variables), devenu complètement unifié, comme l’atteste l’existence d’une seule courbe de rendements pour l’ensemble de la zone euro,

– la liquidité et l’activité sur le marché des contrats à terme du marché monétaire ; les contrats en Euribor  – taux de référence unique – ont remplacé l’ensemble des anciens contrats,

– le marché des changes : le nombre d’opérateurs a diminué et le volume des transactions a diminué, notamment par suite de l’effet mécanique de la suppression des transactions croisées entre monnaies européennes. La convention de cotation au certain recommandée pour l’euro (1 euro = X unités de monnaies Y) a été amplement sélectionnée.

 

I- Le marché des actions

 

Les marchés des actions (de même que ceux de titres d’Etat) ne sont pas unifiés à l’échelle européenne (BIS, 2000). Des perspectives de développement accru du marché des actions libellées en euro sont attendues pendant les prochaines années. Elles proviennent de plusieurs séries de facteurs :

– la capitalisation boursière de la zone euro (exprimée en pourcentage du PIB) qui a connu un effet de réajustement par rapport aux marchés concurrents : elle n’était encore que de 65% fin 1999, alors que celle des Etats-Unis culminait à 163.4%. Le nombre de sociétés cotées, encore insuffisant dans la zone euro, devrait s’accroître dans les prochaines années, notamment avec l’entrée en bourse d’entreprises de taille moyenne.

– les marchés d’actions qui vont séduire les investisseurs à la recherche de placements risqués suite à la disparition du risque pays dans le compartiment des obligations. Comme pour le marché des obligations privées, la bourse bénéficiera de l’arrivée des investisseurs étrangers intéressés par les produits de la zone euro.

– les marchés boursiers devenus plus vastes, plus liquides et plus diversifiés qui résultent des coopérations trans-frontières et paneuropéennes entre les places boursières. Plusieurs alliances sont en cours de négociation, dont la plus importante concerne les places de Londres et de Francfort.

– la dynamisation des marchés boursiers : on peut citer la création de Nasdaq-Europe en 2000, plate-forme européenne pour les émissions d’actions nouvelles de sociétés européennes à forte croissance, et d’Easdaq, bourse internationale ayant son siège à Bruxelles et dont l’activité consiste à attirer les cotations d’entreprises de croissance de taille intermédiaire et ayant une orientation européenne ou internationale.

 

II- Le marché des obligations

 

Les émissions obligataires libellés en euro connaissent un bond extraordinaire,  notamment dans le secteur des obligations privées, domestiques et internationales.

Il n’en est pas de même pour le segment des émissions souveraines, domestiques et internationales, qui a connu une expansion plus modérée. Le changement en euros de la dette publique libellée dans les anciennes monnaies européennes a généré un marché plus large que celui des japonais mais moindre que celui du Trésor des Etats-Unis ; à fin 1999, l’encours des emprunts à long terme en euros des pays de l’Euroland s’élevait à 2200 milliards d’euros, soit deux tiers de celui du Trésor américain. L’essor du marché obligataire souverain domestique est mineur car le traité de Maastricht impose un plafonnement des déficits budgétaires et des ratios d ‘endettement public des pays de l’Union Monétaire. L’évolution récente du marché obligataire de la zone euro peut être résumée de la manière suivante :

– la structure du marché obligataire euro est modifiée : il y a décroissance de la part des émissions obligataires souveraines (à la suite de la réduction des déficits publics et des programmes de rachats de dette), et croissance de la part des émissions non souveraines par les institutions financières et par les entreprises (en particulier le secteur des Télécoms pour le financement des licences UMTS),

– le marché domestique de la dette obligataire privée en euro est des plus actif : la BCE annonce une progression de 294% des émissions privées des obligations libellées en euro au cours des neuf premiers mois de 1999 par rapport à la période correspondante de 1998,

– les émissions internationales en euro connaissent la même ascension : elles ont augmentées de plus de 150% en 1999, dépassant le montant des émissions en dollars. Et pour couronner le tout, le dynamisme des émissions totales en euro par les non–résidents continuait au cours de l’année 2000.

Quatre éléments fondamentaux expliquent ce sursaut des marchés obligataires :

– la diminution des finances par crédits bancaires : les entreprises de la zone euro préfèrent le marché obligataire pour s’endetter, au détriment des financements par crédits bancaires. Les structures financières des entreprises de la zone euro se rapprocheraient ainsi de celles observées dans les pays anglo-saxons ;

– la recrudescence des opérations de restructurations d’entreprises (fusions  – acquisitions, rachat d’entreprises par endettement), a permis une forte demande de fonds de la part des entreprises privées, demande de fonds amplement satisfaite par des émissions d’obligations libellées en euro. Les études ont montré que les opérations de fusion et d’acquisition concernant des entreprises situées dans la zone euro en tant que maison mère ou société cible ont progressé de 153% en valeur en 1999 par rapport à 1998. Le secteur bancaire a, quant à lui, connu un accroissement de 35% ;

– la ruée des investisseurs étrangers (surtout américains et asiatiques) sur les marchés de la zone euro pour profiter du développement de ceux-ci. Il faut noter aussi le bond en avant de la gestion collective de l’épargne par les investisseurs institutionnels (fonds mutuels, fonds de pension, compagnies d’assurance) dans la zone euro. Les placements – de plus en plus nombreux – se font sous forme de titres négociables en euro. La palette de choix des investisseurs est élargie grâce au récent développement de nouveaux segments de marché en euro.

 

 

 

 

Partie II: Explication par les théories

Section 1 : La Théorie de la Parité des Taux d’intérêt: La Parité des Taux d’intérêt non couverte

La Parité des Taux d’intérêt indique le rapport entre les taux d’intérêt ainsi que les taux de change. En effet, elle a pour rôle de préciser que le taux de change actuel et le taux de change ultérieur contiennent le différentiel de taux d’intérêt. Il existe deux catégories de parité des taux d’intérêt :

• la Parité des taux d’intérêt couverte (PIC) qui est le premier moyen servant à tester la rentabilité de marchés des changes par contrôle de la parité via l’arbitrage et,
• la Parité des taux d’intérêt non couverte (PINC).

La PINC ou Parité des taux d’intérêt non couverte est une seconde approche qui sert à tester l’hypothèse de la productivité du marché des changes. Toutefois, à la différence de la première, la parité démontre ici que la nuance entre la prénotion du taux de change et le taux de change paiement immédiat est cohérente à l’incompatibilité entre le taux d’intérêt local et le taux d’intérêt étranger.

La parité des taux d’intérêt non couverte a pour rôle d’aider un investisseur à choisir entre un investissement sur place et un investissement à l’étranger bien que l’opération soit effectuée dans la même forme de placement c’est-à-dire avec la même durée ainsi que les mêmes particularités en terme de risque et de liquidité.

Le mécanisme de la parité des taux d’intérêt non couverte est simple. D’une manière générale, lorsqu’un investisseur souhaite effectuer un transfert de fonds allant d’un pays à l’autre en vue d’un placement fructueux, il se doit de convertir ses avoirs dans la monnaie étrangère où il souhaite investir. Il en va de même lorsqu’il envisage de rapatrier son capital ainsi que ses gains, il est alors obligé de convertir ces sommes dans sa monnaie locale. Dan les deux cas, quelle que soit l’opération menée par l’investisseur, son acte est motivé notamment par deux facteurs influant la rentabilité de son placement. D’une part, il y a la différence de la productivité entre l’économie nationale et le pays étranger que l’on obtient par l’écart entre les taux d’intérêt nominaux. D’autre part, il y a l’hypothèse de la progression du taux de change entre l’occasion où il investit dans un pays étranger et l’instant où il rapatrie ses actifs. Toujours est-il qu’au final, le choix de l’investisseur dépend en conséquence du résultat de la comparaison entre la rentabilité attendue en zone nationale et en zone étrangère. Par ailleurs, force est de constater que ces mouvements internationaux de capitaux menés par tous les investisseurs, partout dans le monde, agissent de manière considérable sur l’évolution à court terme des taux de change.

 

La condition de la parité des taux d’intérêt non couverte et exprimée par la formule suivante :

 

En effet, comme définit ci-dessus, la parité suppose que la différence entre l’anticipation du taux de change et le taux de change en espèce doit être reliée à la différence entre le taux d’intérêt national et le taux d’intérêt étranger.

L’anticipation sur le taux de change en espèce avenir répondant également à l’appellation de « taux de change ex-ante », disponible au temps t, est ici traduit sous l’expression :

 

La vérification de cette condition sera effectuée une fois que les investisseurs auront considéré les engagements étrangers et locaux tels que des succédanés irréprochables et dans la mesure où aucun obstacle n’a été constaté par rapport au mouvement international de capitaux.

 

L’arbitrage d’intérêt non couvert est utile lorsque la comparaison entre la rentabilité attendue en zone nationale et en zone étrangère est indifférente au risque de change. En effet, l’arbitrage comprend des transactions spéculatives permettant d’établir l’égalité entre le rendement des deux pays. Selon H. Bourguinat en1992, les échanges de l’arbitrage non couvert sont similaires à celles de l’arbitrage couvert à la seule différence que, dans un cas non couvert, l’investisseur n’est pas tenu de vendre à terme les (1/S_t)(1+i^*) unités de billet étranger. Avec une hypothèse que le taux ultérieur en espèce de la devise se manifestera par une dépréciation de la monnaie nationale et une appréciation de la monnaie étrangère, il est libre de garder sa position de change béante.

 

Toutefois, trouver la formule d’expression parfaite et adéquaté à la parité des taux d’intérêt non couverte n’a pas toujours été chose facile. Plusieurs tests ont été réalisés.

Dans la littérature empirique, la parité des intérêts non couverte étaient exprimées sous forme de logarithme :

 

Dans un premier temps, compte tenu du fait que les anticipations ne sont évidement pas observables, les chercheurs ont conjecturé des prospectives logiques et judicieuses ainsi que l’indifférence au risque. Ils ont alors mis au point la formule empirique qui suppose que les anticipations raisonnables et la neutralité au risque implique que, et constituent une faute orthogonale à l’unité d’information transmise.

Cette formule définit alors la parité des taux d’intérêts non couverte comme un test qui consiste à démontrer que le différentiel des taux d’intérêts est un prédicateur accompli du taux de dépréciation.

Le taux de dépréciation anticipé est définit par le rapport entre le taux de variation anticipé de la monnaie locale et le taux de variation anticipé de la monnaie étrangère. Deux cas peuvent se présenter :

• 1^er cas: Si le taux de dépréciation anticipé est positif, il y a dévalorisation anticipée ou déport.
• 2^nd cas: Si le taux de dépréciation anticipé est négatif, il y a appréciation anticipée de la monnaie nationale ou report.

Malheureusement, cette recherche expérimentale portant sur la convenance de cette relation ne s’avère pas plus recevable que celle de la parité des taux d’intérêt couverte puisque des irrégularités considérable à cette relation ont été étudiées. En 1981, les deux chercheurs Cumby et Obstfeld ont décidé d’avoir recours à des données hebdomadaires pour six taux de change compris entre la période de juillet 1974 et juin 1980 pour calculer les écarts de la parité des taux d’intérêt non couverte et pour analyser la propriété de la neutralité dodécaphonique de ces déviations. Ces dernières sont alors exprimées de la manière suivante : .

Les expériences alors menées objectent l’hypothèse de neutralité. Toutefois, elles insinuent que la conduite des rébellions est assimilable avec l’existence d’une gratification de risque changeante.

Dans un second temps, la parité des taux d’intérêt non couverte a fait l’objet d’autres études présumant la parité des taux d’intérêt couverte exprimée en logarithmes approximatif de :

Egalisée avec la formule approximative de la parité des taux d’intérêts non couverte dans la littérature empirique, on obtient la relation :

Cependant, la parité des taux d’intérêt non couverte n’en demeure pas plus vérifiée. En effet, la finalité des tests ont objectés l’hypothèse que la prime à terme est un prédicateur parfait du taux de dépréciation avenir même s’il s’avère être un test de rentabilité du marché des changes à terme.

La parité des taux d’intérêt non couverte, selon Taylor en 1978, n’a été jusqu’ici formulée que sur des bases expérimentales du fait de l’insuffisance d’anticipations observées du taux de change en espèce ultérieur. Il propose alors un test reposant sur une formulation évaluable où les avancées idéales de sont appréciées par la méthode VAR. Pour se faire, il a recours à des données mensuelles des taux de change par livre sterling pour le dollar américain, le yen japonais, le franc français, la lire italienne et le florin hollandais ainsi que des taux d’intérêt sur les euro-dépôts pour prudences de 6 et 12 mois. Mais encore, l’hypothèse de la parité des taux d’intérêt non couverte a été objectée. Cela ne démontre pas pour autant une certaine inefficience du marché puisque les déviations peuvent être justifiées par l’existence de la prime de risque.

En 1989, les chercheurs Mac Donald et Torrance ont recours aux données d’enquêtes du « Money Market Services Ltd ». Leur objectif est de mesurer directement les anticipations des taux de change à venir. Les données sont alors prises tous les quinze jours et estimées à quatre semaines d’anticipation. Les taux de change y afférents portent sur le mark allemand, la livre sterling, le yen et le franc suisse analysés durant la période du 12 juillet 1982 au13 avril 1987 par rapport au dollar américain. Cette expérimentation a permis de comprendre si les déviations de la parité des taux d’intérêts non couverte ne sont pas à l’origine soit à la déplaisance au risque soit à l’incohérence des agents économiques soit aux deux facteurs en même temps. Dans tous les cas, force est de constater que ce dernier test sur la parité des taux d’intérêt non couverte a permis de conclure que l’évidence est mixte.

 

Section 2 :  La Théorie de la Parité du Pouvoir d’Achat

La Parité du pouvoir d’achat (PPA) est une technique appliquée dans la matière économique en vue de pouvoir effectuer une comparaison du pouvoir d’achat des devises nationales entre les différents pays. Pour réaliser cette analogie, la monnaie habituellement utilisée et faisant foi de référence est le « dollar américain » choisi et attribué à une année. Une approche plus simplifiée permet de définir la parité du pouvoir d’achat comme des prix relatifs ou des rapports de coûts en monnaie nationale d’un même bien ou service dans le monde.

La parité du pouvoir d’achat ou PPA est une comparaison de prix dans le temps et dans l’espace. C’est ainsi que, dans un premier temps, elle porte sur les modes de consommations et les produits et, dans un second temps, elle peut concerner les prix dans tous les différents domaines de l’économie.

 

Le calcul de la PPA peut se faire suivant trois étapes : le calcul au niveau des biens, le calcul au niveau des groupes de biens en tenant compte des prix relatifs et enfin, le calcul au niveau agrégés c’est-à-dire via la moyenne pondérée des PPA des groupes de biens.

 

Il existe deux types de Parité du pouvoir d’achat ou PPA :

• La PPA absolue indique un cours de change entre deux unités monétaires. Elle se calcule par la définition et la détermination d’un panier de consommation d’un pays donné et par l’évaluation d’un autre panier similaire dans un autre pays. Elle s’obtient par la formule suivante :

S_t : la parité du pouvoir d’achat absolue entre les deux pays

P_t : prix à la période t du panier de référence au sein du pays local

• La PPA relative mesure l’alternance de la PPA entre deux périodes. Elle s’obtient par la formule suivante :

S_t : le taux de change

P_t : le prix à la période t

Une alternance ou un changement de la PPA relative permet valoriser une oscillation d’inflation entre deux pays dans le monde.

La méthode de la parité du pouvoir d’achat est surtout utilisée par les organisations internationales telles que : l’Eurostat, le Fonds Monétaire International (FMI), la Banque mondiale et les Nations Unies. Par ailleurs, on constate de nos jours que la PPA fait bon nombre d’adeptes nationaux notamment : les instances gouvernementales, les instituts de recherche, les organismes universitaires etc. Le secteur du journalisme a recours à la PPA et l’utilise comme un outil de recherche économique et d’analyse politique. Il fait alors foi de taux de conversion servant à engendrer des approximations de volume comparant les degrés de prouesse économique et de productivité, mais aussi d’indicateurs de la convergence des tarifs et de la compétitivité. Au sein des entreprises publiques et privées, elle est utilisée pour administrer des études comparatives inhérentes au prix, aux ventes, aux parts de marché et aux coûts de production. Du côté des banques, elle est utilisée pour évaluer les taux de change d’équilibre. La Commission Européenne, qui se fonde sur le PIB en PPA par habitant y a recours pour diminuer les disparités économique entre les Etats membres de l’Union Européenne.

Le pouvoir d’achat d’une somme d’argent déterminée ne pouvant être évalué que par rapport au coût de la vie, en d’autres termes du niveau général des prix, la parité des pouvoirs d’achat peut se vanter de quatre grandes utilités.

• A la différence du simple recours au taux de change, la parité des pouvoirs d’achat est l’outil optimal utilisé pour mesurer la capacité d’une devise à octroyer le pouvoir d’acquérir des biens et des services dans chacune des zones géographiques touchées par la comparaison.
• On fait appel au procédé de la parité du pouvoir d’achat lorsqu’il s’agit d’effectuer des rapprochements internationaux du niveau de vie. Elle inclut la confrontation mondiale des PIB (Produits Intérieurs Brut) ce qui permet d’éviter la prise en compte des différences de coût entre le pays. De ce fait, elle permet de bénéficier de données réelles et précises sur le PIB par habitant le plus élevé. En effet, une des plus grandes et traditionnelles utilisations de la PPA porte sur le calcul du PIB ainsi que du PIB par habitant de chaque pays. La parité du pouvoir d’achat joue, dans ce contexte, le rôle d’un délateur incontournable de l’exploit économique d’un pays.
• La méthode de la parité des pouvoirs d’achat permet de s’émanciper de trois complications :
• la sous-évaluation des devises des pays pauvres sur le marché des changes en raison de leur faible productivité et rentabilité,
• la fixation administrative par certains pays du taux de change de leur devise ce qui a pour conséquence de déformer les statistiques ainsi que les analogies internationales,
• la variation subite et brutale des taux de change des devises sans qu’aucun changement des conditions économiques n’interviennent et la déformation de la comparaison internationale des progressions à court terme via le recours au taux de change du marché.
• La parité du pouvoir d’achat peut être utilisée comme un délateur de la dépréciation ou de l’exhaussement d’une devise comparer à une autre sur le marché des changes.
• La parité du pouvoir d’achat sert d’outil de mesure de la taille relative des économies.
• La PPA fait foi d’un indicateur de la mesure du niveau de la productivité et de la main d’œuvre, en l’occurrence de la capacité de production de chaque salarié. Cela permet non seulement d’avoir une idée des éventuels bénéfices ultérieurs inhérents à la productivité et à la compétitivité, mais aussi d’apprécier la croissance d’un pays par rapport aux présentes productions et revenus. En effet, elle tient une place importante lorsqu’il s’agit d’effectuer une comparaison internationale de la productivité et de la main d’œuvre.
• La parité du pouvoir d’achat peut aussi être vue comme une technique de comparaison des niveaux de prix, en d’autres termes le rapport entre les PPA eux-mêmes et les taux de change.
• 1^er cas: Si la PPA est égale au taux de change, le pouvoir d’achat d’une monnaie nationale est identique à celui du pays avec qui il est comparé,
• 2^nd cas: Si la PPA est supérieure au taux de change, le pouvoir d’achat d’une monnaie nationale déterminée est inférieure à celui du pays avec qui il est comparé,
• 3^ème cas: Si la PPA est inférieure au taux de change, le pouvoir d’achat d’une monnaie nationale est supérieur à celui du pays avec qui il est comparé.

 

Section 3 : Solde de la Balance des Paiements (Capitaux)

Document statistique primordial de la comptabilité nationale d’un pays, la balance des paiements retrace annuellement les flux de capitaux, les flux financiers, mais aussi les flux de biens et de services,  que les acteurs économiques du pays en question (c’est-à-dire les entreprises, les particuliers mais aussi l’Etat lui-même) ont entretenu avec tous les autres pays dans le monde. En France, la balance des paiements est composée de trois principaux comptes :

 

-Le compte des transactions dites « courantes » qui retrace d’une part la « balance commerciale » du pays, c’est-à-dire, toutes les opérations d’exportations et d’importations de biens que les agents économiques nationaux ont effectué durant la période considérée ; puis d’autre part les échanges de services ainsi que toutes les formes de transfert courant liés par exemple aux revenus des capitaux (dividendes…).

– Outre ce compte des transactions courantes, la balance des paiement intègre également un « compte de capital » qui décrit en détail les transferts en capital que le pays a effectué avec l’étranger durant la période concernée. La plupart du temps, ces transferts en capital se réfèrent surtout aux opération d’acquisition d’actifs non financiers tels que les achats /ventes de brevets ou encore les remises de dettes).

-Enfin, la balance des paiements retrace également toutes les opérations liées aux échanges de capitaux que les agents économiques nationaux ont entrepris à l’étranger. Pour l’essentiel ces échanges de capitaux comprennent trois principaux postes :

1) le poste « investissements directs »

2) le poste « investissements de portefeuille »

3) et enfin le poste « autres investissements ».

Par principe et en vertu de la règle de la « comptabilité en partie double » qui veut que toute opération ait été nécessairement financée, la balance des paiements ne peut que présenter un solde équilibré. Par conséquent pour déterminer la situation économique nationale réelle d’un pays, il est indispensable d’analyser les soldes intermédiaires des différents comptes de la balance un par un. Ainsi, pour connaître la spécialisation et la compétitivité réelle d’un pays en particulier, il suffira par exemple d’analyser de près le poste relatif à sa « balance commerciale ». Par contre, pour connaître sa puissance économique, il faudra analyser de près son « compte des transactions courantes ». En effet, si celui-ci affiche un solde positif, cela signifie que le pays génère suffisamment d’épargne. Si par contre son solde est négatif, cela voudrait dire que le pays s’endette avec l’étranger pour pouvoir financer correctement sa consommation nationale et ses investissements. La même analyse sera aussi valable pour ce qui concerne le solde de la balance des capitaux.

Pour ce qui est de la nomenclature européenne, cette présentation classique (française) de la balance des paiements ne diffèrent que très peu :

 

 

Compte de transactions courantes	La balance des transactions courantes ou balance courante recense les échanges internationaux de biens et services (i.e. la balance commerciale), ainsi que les revenus du travail et du capital et transferts courants.
Compte de capital	Le compte de capital recense les opérations d’achat ou de vente d’ actifs non financiers, comme les brevets, ainsi que des transferts de capital. Parmi les transferts en capital figurent, par exemple, les remises de dette et les aides à l’investissement
Compte financier	La balance financière recense les flux financiers entre un pays et l’étranger, sous forme d’investissement direct à l’étranger (IDE), investissement de portefeuille, produits financiers dérivés, autres investissements, réserves de change et autres.

 

Il convient toutefois de bien préciser  malgré tout ce qui a été dit précédemment, qu’un solde positif n’est pas toujours de bonne augure. En effet, il peut arriver par exemple que le compte des transactions courantes présente un solde excédentaire. Si ce solde positif apparaît alors même que le pays se trouve en période de récession (c’est-à-dire pas d’investissement et  pas ou peu de consommation), cela signifierait tout simplement que les agents économiques sont en train d’épargner, ce qui ne saurait être alors une bonne augure pour avenir de l’économie du pays.

Si elle sert avant tout comme nous venons de le voir de baromètre pour la situation économique et financière d’un pays, la balance des paiements peut également servir d’indicateur pour prévoir les évolutions des cours de change. En effet, lorsque les soldes des comptes de la balance des paiements sont constamment déficitaires, cela provoque généralement des effets très fâcheux sur le cours de la devise nationale du pays en question. Si ce rapport entre le solde de la balance des paiements et le taux de change ne semble pas bien pertinent de prime abord, il le devient lorsque l’on se penche d’un peu plus près sur le « nerf » qui fait fonctionner tous les échanges qu’un pays a avec l’étranger : la monnaie. En effet, aucun échange avec l’extérieur ne peut avoir lieu s’il n’est effectué auparavant une conversion via le taux de change (euro/dollar par exemple en ce qui nous concerne). Comme l’a dit Jacques Pécha (1) : « les crises récentes montrent bien qu’il y a un lien entre déficit des transactions courantes et instabilité sous-jacentes des économies. Les crises monétaires arrivent rarement aux pays aux soldes extérieurs excédentaires ». Même si la remarque date maintenant de plus de dix ans, elle demeure toujours aussi criante de vérité. Cela s’est vérifié en effet en ce qui concerne la France au début des années 1990 et plus précisément entre 1992 et 1993. Mais la même situation a également frappé les Etats-Unis en 1996 lorsque le pays avait alors connu son plus grave problème déficitaire au niveau de sa balance des paiement(-176 milliards de dollars, soit près de 1,9% du PIB américain.).

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1 PECHA, Jacques, Balance des paiements et cours de change, Intervention à Reims, 11/12/1997

Section 4 : Théorie de la surréaction des taux de change

L’instabilité croissante des taux de change et de leur parité au niveau du système financier mondial peut également s’expliquer par la théorie de la « surréaction des taux de change ». Celle-ci découle directement de la thèse de l’économiste Dornbusch en l’année 1976. Selon celle-ci, il existe un décalage patent entre deux réalités bien distinctes : les fonds d’actifs financiers et le marché des biens. Ce décalage serait à l’origine de la « surréaction de la parité de change » du fait même que la vitesse d’ajustement du marché des actifs financiers s’harmonise mal avec celle du marché des biens.

 

L’approche théorique de Dornbusch est un des touts premiers déterminants majeurs de l’évolution du taux de change et de la parité « euro-dollar » ; en effet, son importance est telle qu’elle permet de révéler les raisons profondes de l’instabilité du taux de change à travers une analyse fondée sur une approche cohérente et réelle ; par la suite, la théorie de la surréaction sera complétée par d’autres modes d’analyse tels que l’approche par « anticipations autoréalisatrices » ou la thèse des « bulles rationnelles ».

 

La théorie de la surréaction repose sur une hypothèse bien précise : l’idée de départ est que les marchés des biens et services et celui des marchés financiers ne sont pas automatiquement sur les mêmes vitesses d’ajustement. Ce postulat et prémisse de départ suppose donc qu’un ajustement est nécessaire ; par ailleurs, il y a un autre constat qui est que le marché des actifs financiers est un marché beaucoup plus fluide et adaptable par rapport au marché de biens et services ; en conséquence, les prix des actifs financiers sur ce marché connaissent une évolution semblable au marché de l’offre et de la demande ; en d’autres termes, à chaque fois que ce dernier connaît des variations, aussi infimes et minimes soient-elles, les cours des actifs financiers évoluent en conséquence, en calquant leurs prix sur le marché de l’offre et de la demander qui sert alors de marché de référence.

A l’opposé, le marché des biens et services est plutôt caractérisé par une rigidité  qui paralyse leur évolution à court terme par rapport au marché de l’offre et de la demande.

 

La surréaction des taux de change permet également de justifier l’écart différentiel qu’il y a entre l’inflation d’un pays de la zone euro et celui des Etats-Unis ; en effet, Dornbusch justifie tout choc monétaire issu de la dépréciation d’une monnaie forte par la diminution corrélative des taux d’intérêt directeur de la Banque Centrale du Pays concerné ; la monnaie nationale étant dépréciée à court terme, il s’ensuit un phénomène de surréaction de la parité de change, qui provoque une chute instantanée et à long terme du pouvoir d’achat. A ce stade, la théorie de la Parité du Pouvoir d’Achat prend le relais pour expliquer l’instabilité continue du change.

 

La surréaction du taux de change est un déterminant majeur de l’évolution de la parité euro-dollar dans le sens où cette théorie se propose d’analyser l’instabilité monétaire sous l’angle de la dépréciation à court terme d’abord de la parité des changes et de transmettre ensuite le relais aux autres explications théoriques telle que la Parité du Pouvoir d’Achat.

En somme, il y a surréaction lorsqu’il y a changement brusque et important de la parité de change, à tel point que cette dichotomie « violente » entre cours des marchés financiers et marché des biens et services nécessitera un réajustement « manuel » ainsi qu’une compensation. Ce réajustement ou compensation consiste à établir une politique monétaire visant à rééquilibrer les vitesses auxquelles évoluent respectivement les actifs financiers et les biens et services d’autre part.

Toutefois, l’ambiguïté et la difficulté de la théorie de la surréaction des taux de change repose en ce que le réajustement requis pour remettre sur pied la parité des changes ne passe pas forcément par la recherche d’un équilibre « manuel » et factuel ; en d’autres termes, le système du change flottant n’est pas nécessairement le mode le plus adéquat pour éviter des chocs monétaires récurrents, tel que celui engendré récemment par la crise des subprimes. Ce faisant, la théorie de la surréaction a souvent été (à tort ou à raison) exploitée par les opposants au système de change flottant car il en découlerait que les changes seraient d’autant plus volatiles lorsqu’ils sont maintenus en équilibre « manuellement », c’est-à-dire par le biais d’une régulation au jour le jour et selon la conjoncture qui se présente, et également l’opportunité de l’ajustement.

 

En pratique également, la régularisation des marchés financiers rendus déséquilibrés du fait d’un surcroît de dépréciation monétaire ne peut être faite de façon systématique : cela se traduit en pratique par la théorie de « l’overshooting ». La volatilité des taux de change s’explique ainsi mieux grâce au recours à la notion de « marché aléatoire » plutôt que par les théories macroéconomiques fondées sur des raisonnements dits « fondamentaux économiques ».

L’instabilité et la volatilité des taux de change entre le dollar et l’euro ne s’explique donc pas entièrement (selon la théorie de la surréaction) par les données classiques de la macroéconomie ni même par la surréaction, mais d’autres thèses corrélatives viennent la renforcer et la compléter.

 

Ainsi, la thèse des « anticipations mimétiques (ou autoréalisatrices) » et celle des « bulles spéculatives (ou bulles rationnelles) » complètent celle de la surréaction en certains points. La théorie des bulles spéculatives ou rationnelle, engendrée directement par la crises des subprimes et bien avant cela par le choc monétaire et boursier d’octobre 1987, avance l’idée qu’il peut se former des écarts singuliers entre la valeur des actifs financiers sur le marché financier et la valeur des déterminants autres, tels que la balance des paiements, le taux d’intérêt sur les places bancaires, l’inflation…

Le déséquilibre qui en est issu  provoque la création d’une bulle spéculative qui prend continuellement de l’ampleur et qui ne se résorbera que lorsque la bulle aura éclaté du fait du déséquilibre trop important entre la valeur des actifs financiers et la valeur des autres déterminants. Il faut dans ce cas trouver un taux de change dit « d’équilibre » pour résorber la situation. Cette solution nous conduira inévitablement vers la théorie des « anticipations » puisqu’il s’agit déjà ici d’une forme d’anticipation.

En attendant, cette théorie des bulles spéculatives développée par Watson et Blanchard a permis d’opérer trois constats d’une importance cruciale pour l’analyse de l’évolution de la parité euro-dollar :

• le premier constat est que, dans une vue à court terme, les solutions pour équilibrer la parité entre deux monnaies fortes sont nombreuses et ne sauraient se limiter aux solutions classiques de la macroéconomie (telle que l’utilisation du système de change flottant comme moyen de régulation)
• il peut exister une inégalité bénéfique entre le taux de change nominal tel qu’il est donné sur un marché des changes, et sa vraie valeur tel qu’il aurait dû être si le change avait été fixe
• la spéculation sur les taux de change est une solution à explorer afin de réguler le marché des changes, dans le sens où si l’on anticipe les taux par rapport à leur valeur factuelle et ponctuelle, les anticipations « s’autoréalisent » et permettent de juguler une crise économique par la création d’une bulle rationnelle

 

Les anticipations « autoréalisatrices » permettent ainsi de lutter contre la dépréciation ou la trop forte appréciation d’une monnaie dans le sens où elles ne sont qu’un prolongement de la théorie de la surréaction : en effet, dans ce cas de figure, les opérateurs économiques pourront faire une demande surélevée d’une monnaie(euro ou dollar en l’occurrence) sans avoir à s’inquiéter de leur cours réel(principe des « fondamentaux économiques ») ; de ce fait, la monnaie-cible  s’apprécie de nouveau sur le marché des changes et l’efficience de l’anticipation et de l’autoréalisation fait que la volatilité et l’instabilité du taux de change sont corrigés de ce fait. Cependant, cette approche souffre d’une lacune : en effet,  lorsqu’il excès de spéculation, on dit que « la spéculation tue la spéculation » ; en d’autres termes, lorsque les opérateurs anticipent de façon trop irrationnelle, la bulle dite « rationnelle » éclate.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

CONCLUSION

 

Les crises des systèmes de change euro-dollar sont ainsi multiples ; leurs causes varient mais on peut toutefois extirper une problématique récurrente : celle relative à l’incapacité de prévoir avec exactitude les crises de change grâce aux théories de change.

Les théories traditionnelles sur le taux de change n’expliquent que partiellement la résurgence récurrente des crises de change euro-dollar tout au long du XXIeme siècle et depuis la fin de la Seconde guerre mondiale. Il faut y ajouter les nouvelles théories relatives aux « anticipations autoréalisatrices » ou « bulles spéculatives » qui, sans être exhaustives dans leur explication, complètent des théories classiques comme celle de la surréaction.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

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